文 | 融中財經(jīng)

如果說 2023 年是機器人港股 IPO 的開端，那么 2025 年就是高潮。

2023 年 12 月 29 日，港交所敲響了一面 " 史無前例 " 的鐘——不是人敲的，是機器人敲的。

它是優(yōu)必選制造的 Walker S，身高 1.7 米，與優(yōu)必選創(chuàng)始人周劍一同敲鐘。這場儀式是全球首例由人形機器人參與上市敲鐘的事件，科技感拉滿、鏡頭感十足，資本市場一片轟動。

2023 年的這幕成了具身智能資本童話的開篇，但兩年后的 2025 年，媒體最常問的不是能不能造機器人，而是它賣給誰、能否持續(xù)運轉(zhuǎn)。

當(dāng)掌聲褪去、股價劇烈震蕩、機構(gòu)爭相減持，大家才突然意識到一個問題：我們總說機器人的終極形態(tài)是像人一樣，可當(dāng)這樣的機器人真的出現(xiàn)后，它究竟能做什么？

2025 年港股 IPO 市場迎來 " 機器人季 "

2025 年上半年，港股掀起前所未有的 " 機器人熱 "。截至 7 月，今年共計 3 家機器人相關(guān)企業(yè)上市（極智家、博雷頓、三花智控），11 家機器人相關(guān)企業(yè)遞表（斯坦德機器人、仙工智能、埃斯頓、臥安機器人、云跡科技、樂動機器人、馭勢科技、凱樂士、翼菲科技、兆威機電、石頭科技）。

其中，倉儲機器人龍頭極智嘉（Geek+）于 7 月 9 日成功上市，募資超過 27 億港元，上市時市值超 220 億港元，但 2022-2024 年凈虧損超 35 億元；

鎂伽科技（Mech Mind）提交上市申請，主營工業(yè)與醫(yī)療自動化硬件與 AI 平臺，2022-2024 年累計虧損 22.81 億元，研發(fā)投入占營收約 40%。

云跡科技主打酒店與商業(yè)配送機器人，2024 年收入約 2.45 億人民幣，毛利率 43% 的同時，2022-2024 年累計虧損超 8 億，還有 18 億對賭壓力。

斯坦德機器人與凱樂士科技等也相繼遞表，定位為 AGV 和 AMR 平臺供應(yīng)商，前者 2022-2024 年累計凈虧損 2.73 億元，后者每年虧損額約 1.7 億元。

從數(shù)據(jù)來看，除個別已在 A 股盈利的公司通過 " 回港上市 " 再融資（如廣和通、兆威機電），其余大多數(shù)機器人企業(yè)都處于長期虧損狀態(tài)。港交所 18C 章節(jié)下，" 帶病上市 " 的科創(chuàng)企業(yè)不在少數(shù)。換言之，這場上市熱潮更像是一場未盈利企業(yè)的資本競賽：誰能搶先講出一個好故事、募到錢，誰就能在殘酷的行業(yè)洗牌中多續(xù)幾分生機。

2023 年港交所推出 18C 上市新規(guī)，允許尚未盈利的 " 特專科技企業(yè) " 上市，疊加 2025 年啟動的 " 科企專線 "，支持科創(chuàng)公司以保密形式遞交申請，進一步加快審批節(jié)奏，為機器人企業(yè)打開了一條低門檻的綠色通道。不少尚未盈利但急需融資 " 輸血 " 的機器人公司選擇扎堆赴港講故事。

資本的熱情不僅體現(xiàn)在申請數(shù)量上，也反映在二級市場表現(xiàn)上。得益于人工智能熱潮和政策紅利，加之 " 人形機器人 " 概念的火爆，已上市的機器人概念股股價節(jié)節(jié)攀升。2025 年以來，" 人形機器人第一股 " 優(yōu)必選股價上漲了約 60%，而 2024 年底在港上市的越疆科技（主營機器人手臂和教育機器人）今年股價飆升超 170%。香港市場對機器人等新興科技企業(yè)接受度較高，愿意給予估值溢價，為企業(yè)發(fā)展提供了寶貴的資金支持。

不只是港股熱，A 股和一級市場的手也沒停。它石智航在 2025 年 3 月融到了最大天使輪 1.2 億美元，宇樹科技在 7 月 18 日宣布開啟 A 股 IPO 上市輔導(dǎo)，7 月 21 日京東更是一口氣投了三家機器人初創(chuàng)企業(yè)：千尋智能、逐際動力和眾擎機器人，布局方向涵蓋倉儲、物流與人形賽道，幾乎覆蓋了當(dāng)前機器人產(chǎn)業(yè)的全部敘事熱點，四川天鏈機器人也在 7 月 30 日宣布赴 A 股 IPO。

我們看到，盡管很多機器人公司虧損嚴(yán)重、現(xiàn)金流緊張，但這并不妨礙它們成為港股的新寵，估值高得驚人——資本對這個行業(yè)的信心，是 " 看未來 "，而不是 " 看報表 "。

資本布局與賽道畫像——誰在下注？誰最賺錢？

這些遞表企業(yè)共吸引了一批老牌機構(gòu)與新興產(chǎn)業(yè)資本參與。

眾多大型資金入局極智嘉 IPO，如火山石投資、高榕創(chuàng)投、華平投資、CPE 源峰、Granite Asia、螞蟻集團，主要為國有主權(quán)基金和其他主權(quán)基金；

鎂伽科技背后有創(chuàng)新工場、AIC、愉悅資本等作為股東，既有國有資本也有市場化機構(gòu)；

云跡科技曾獲得騰訊、阿里、攜程、科大訊飛、聯(lián)想等多家國字號與互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)投資。

互聯(lián)網(wǎng)巨頭爭相入局。騰訊押注生態(tài)，發(fā)布具身智能開放平臺，投資智元機器人；美團龍珠資本已投近 30 家機器人企業(yè)，成宇樹科技第二大股東；京東一口氣下注逐際動力等三家機器人企業(yè)，將其納入供應(yīng)鏈技術(shù)戰(zhàn)略；阿里則低調(diào)布局算法與感知系統(tǒng)。巨頭們一邊做 " 賣水人 "（芯片、AI 平臺），一邊開搶場景與硬件，擠壓著中小公司的生存空間。

可以看出，資本不斷 " 跑馬圈地 "，其核心邏輯是：機器人 +AI+ 工業(yè)制造 = 資本藍(lán)海。特別是巨頭平臺資本，其投資邏輯不止看未來估值，也在為自身的生態(tài)體系儲備能力底盤。

我們能清晰地看到兩大主要機器人賽道的差異化現(xiàn)狀：

第一類機器人企業(yè)盈利路徑清晰，且市場需求穩(wěn)定。

掃地機器人（如石頭科技、科沃斯、小米、追覓）：2024 年石頭凈利潤約 19.8 億元，已實現(xiàn)規(guī)模盈利，構(gòu)建生態(tài)閉環(huán)。追覓在 2024 年營收約 200 億元，凈利潤約 30 億元，高于行業(yè)平均水平，其高端化戰(zhàn)略成效顯著——在國內(nèi)市場 5000 元以上掃地機市占率約 30%，海外高端產(chǎn)品占比超 50%。

協(xié)作機器人（Cobot）：越疆科技營收 3.74 億元，節(jié)卡、遨博也在積極部署機械臂。技術(shù)成熟、ROI 可量化，B 端客戶反復(fù)購買。

第二類則是仍靠融資續(xù)命的 " 擬人 + 平臺 " 賽道。

極智嘉、鎂伽、云跡等：它們收入雖提升，但盈利模式依賴持續(xù)融資以維持研發(fā)與市場拓展。其自身構(gòu)建云服務(wù)、系統(tǒng)集成、機器人解決方案生態(tài)仍需重金支持。

人形機器人公司（優(yōu)必選、逐際動力、眾擎）仍處于研發(fā)或試產(chǎn)階段，商業(yè)化路徑仍不清晰，其 " 明星 " 產(chǎn)品鍛造全球跟風(fēng)點，但客單量極低，市場反饋微弱。

簡言之，通用能力講得越多，場景匹配和訂單越少；落地需求越明確，單臺價格越容易回本。

越像人，越困局—— " 擬人 " 是一種倒退？

宇樹春晚曝光以后，將機器人演技拉滿，但是它是所有人形里做得最好的，每年賣幾萬臺。

國內(nèi)新一代 " 類人形 " 公司如逐際動力、眾擎機器人，具備結(jié)構(gòu)靈活、人形外觀，但仍未量產(chǎn)，投資人正在 " 燒錢賭未來 "。

優(yōu)必選的 Walker S，一度是國內(nèi)人形機器人技術(shù)的象征。

它可以行走、開門、搬運、跳舞，自己下樓梯，甚至上了多次央視春晚的舞臺。2023 年，它代表港股上市企業(yè) " 親自敲鑼 "。

它幾乎什么都能做，除了真正賣得出去。

優(yōu)必選的 Walker 系列人形機器人 2021-2023 年合計只賣出了 10 臺，累計收入 5980 萬元，而優(yōu)必選 2024 年交付的人形機器人也只有 10 臺，收入約 3500 萬元。

你可能會問：那賣它宣布賣出的幾十萬臺機器人是什么？主要是面向教育、展示或定制場景的小型產(chǎn)品，單價低、毛利薄，雖然有一定規(guī)模但根本無法支撐巨額研發(fā)開支。

Walker 的問題，幾乎是所有人形機器人公司都會遇到的問題：我們可以讓機器人越來越像人，但我們找不到讓它 " 像人 " 有用的地方。

真正有需求的地方——比如護理、巡邏、安保、物流，反而對 " 像人 " 沒有興趣。掃地機器人不需要雙腿，機械臂不需要情緒，倉儲搬運也不關(guān)心你能不能跳舞，博物館配備那么多隨走隨聽講解器也比買一臺人形機器人講解員便宜。

越像人，越貴；越貴，越?jīng)]用。

于是，這些機器人成為了媒體展館的 " 表演嘉賓 "，成了融資 PPT 上的流量明星，卻始終沒有真正走入生產(chǎn)線、醫(yī)院、社區(qū)。

優(yōu)必選上市時市值一度高達 1400 億港元，而上市后 4 個月，其大股東騰訊減持 10.34 億港元套現(xiàn)，民銀資本更是直接清倉。為了維持運營，優(yōu)必選 IPO 一年內(nèi)不得不連續(xù)配售新股再融資。

優(yōu)必選近幾年未能盈利，2024 年凈虧損 11.24 億元。近年營收雖然保持一定的增長，（2020 年 7.4 億元增至 2023 年的 10.56 億元），但受制于高昂的研發(fā)和市場開拓成本，凈虧損額一度不降反增。2020-2023 年，優(yōu)必選的虧損分別為 7.07 億、9.18 億、9.87 億、12.66 億元，逐年遞增。

你可以說 Walker 是一臺偉大的技術(shù)產(chǎn)品，但你也必須承認(rèn)，它目前更像是一臺被高估的工業(yè)藝術(shù)品。

擬人設(shè)計是抓眼球的方法，但不是賣產(chǎn)品的邏輯?，F(xiàn)實場景中，誰在意機器人能不能握手？人們更關(guān)心它能不能把奶茶送到客房，能不能幫老人起床，能不能精準(zhǔn)完成醫(yī)學(xué)手術(shù)——這些東西不是 " 漂亮的外形 "，而是穩(wěn)定的功能。

相比之下，協(xié)作臂、送餐機器人、智能輸送系統(tǒng)更務(wù)實。它們已經(jīng)逐步進入工廠、醫(yī)院、餐廳、物業(yè)，而不是展覽館或媒體活動現(xiàn)場。

因此，在 " 具身智能 " 背景下，人形機器人成為了一個話題導(dǎo)流器，而非主流價值的載體。資本會議室中熱烈討論其視覺效果，但工廠車間依舊根據(jù)以往低成本、高穩(wěn)定的路徑采購適配類型的機器人。

" 人形夢 " 中美分岔：一邊在炒概念，一邊在搞收購

中國在 " 相信未來 "，美國在 " 搞收購 "，這在機器人行業(yè)尤為明顯。

中國這波機器人 IPO 潮，本質(zhì)是政策 + 資本催生的 " 講故事盛宴 "：地方政府密集出臺扶持政策，港股為虧損企業(yè)開閘，融資通道暢通，市場熱衷炒作 " 通用智能終極形態(tài) "，企業(yè)競相講述 AGI、具身智能等概念。

美國資本市場則更重已有的商業(yè)模型：波士頓動力被現(xiàn)代收購、Kiva 被亞馬遜整合、優(yōu)傲協(xié)作機器人歸入泰瑞達（Teradyne）旗下，F(xiàn)igure AI 等明星公司融資多來自微軟、亞馬遜等巨頭戰(zhàn)略投資——他們更依賴產(chǎn)業(yè)協(xié)同而非資本市場的 " 自由搏擊 "。

中美的機器人產(chǎn)業(yè)生態(tài)各有側(cè)重：中國強在硬件制造與完整供應(yīng)鏈，但控制器、精密減速器等高端核心部件仍部分依賴進口，國產(chǎn)化正在推進；美國領(lǐng)先于 AI 算法與軟件生態(tài)，靠 " 巨頭 + 風(fēng)投 " 筑技術(shù)壁壘，卻在機器人本體制造及零部件上對外依存度高。

巨頭布局上，特斯拉 2021 年啟動 Optimus 研發(fā)，復(fù)用電動車供應(yīng)鏈與 Autopilot 視覺 AI，靠汽車?yán)麧櫡床福恍∶?2022 年推出人形及四足機器人，從消費電子延伸至該領(lǐng)域，計劃接入智能家居生態(tài)，已投入上億元攻關(guān)核心技術(shù)。

巨頭入場加速行業(yè)分化：技術(shù)扎實、場景明確的企業(yè)有望存活，靠概念融資的中小公司可能被淘汰——畢竟，" 用賣車的錢補貼 " 與 " 燒 VC 的錢 "，耐力截然不同。而中國資本市場的 " 造夢 " 與美國的 " 買現(xiàn)成 "，仍將持續(xù)分野。

泡沫之后，才是方向

對于遞表企業(yè)來說，真正的壓力在上市之后。機器人公司都在資本市場談愿景，但在進入招股書解讀與財報分析之后，機構(gòu)和市場更關(guān)心的是利潤率、應(yīng)收賬款、客戶續(xù)約率和產(chǎn)品穩(wěn)定度。若上市后數(shù)季不見盈利或未觸及盈虧平衡點，股價會迅速被資金出逃拉低。

優(yōu)必選、逐際動力等研發(fā)人形機器人的公司，若仍無法形成批量交付，則無論融資了多少輪，都只能是拖著時間換取下一個融資窗口。

整體來看，消費級機器人告訴我們：先賺錢，再談平臺。其中，石頭科技、科沃斯等掃地機企業(yè)有穩(wěn)定消費群體、明確商業(yè)鏈條與生態(tài)體系。

通用協(xié)作、配送、醫(yī)療型機器人告訴我們：只要訂單可以追溯、場景能夠閉環(huán)，融資與盈利可以互為支撐。越疆科技、云跡科技等企業(yè)體現(xiàn)了具身智能在標(biāo)準(zhǔn)場景中的落地潛力。

類人形機器人研究加載器則告訴我們：這個領(lǐng)域仍需耐心，要更清醒地看待當(dāng)前狀態(tài)與量產(chǎn)的距離。若未來我們真的突破通用智能（AGI），人形機器人將成為主力終端。

我們無法全盤否定人形機器人的價值。

類人機器人依然是人類對 " 通用自動化 " 的最高想象。它們未來可能出現(xiàn)在養(yǎng)老護理、警務(wù)巡邏、危險作業(yè)等場景中。它們可能是 AGI 時代的 " 身體終端 "，也可能成為替代勞動力人口老齡化的關(guān)鍵。

但最重要的還是節(jié)奏。

現(xiàn)在不少人形機器人公司，拿著 20 年才能蓋完的大樓圖紙，卻想用 2 年完工封頂，把藍(lán)圖當(dāng)成現(xiàn)房賣。錢在燒，樓沒起——它們最大的對手從來不是技術(shù)，而是時間。

現(xiàn)在的情況是：" 越像人，越?jīng)]用。越不像人，越能用。"

未來如果 Walker 們能活下來，他們會感謝今天做掃地機的兄弟們——正是他們用最土的辦法、最小的場景，一點點把機器人從表演臺上拉下來，送進了家庭，工廠，醫(yī)院。

科技的盡頭，從來不是表演，而是融入日常。

結(jié)語

2025 年也許是中國人形機器人產(chǎn)業(yè) " 資本爆發(fā) " 的元年，但它未必是 " 應(yīng)用爆發(fā) " 的那年。

如果人形機器人真的如預(yù)期那樣偉大，它不該只在發(fā)布會和電視節(jié)目里亮相，而應(yīng)該實實在在地走進車間的油污中、工地的塵土里、搶險的志愿者身旁——去扛那些人們不愿碰的臟活，頂那些人們扛不住的累活，接那些人們 " 難下手 " 的險活。

我們愿意給技術(shù)成長的時間，但別讓這份等待，最終只換來一個被反復(fù)包裝、卻從未落地的故事。

都說未來已來，但未來永遠(yuǎn)在路上。