文 | 海豚投研

$OpenAI ( OpenAI.NA ) 最近真的是忙飛了，一會(huì)做電商，一會(huì)做社交，現(xiàn)在又推出了瀏覽器（海豚君點(diǎn)評(píng)），emmmm … .. 七姐妹已經(jīng)樹敵了一半。

三天一個(gè)熱搜，海豚君簡(jiǎn)直跟不過來。表面看，OpenAI 風(fēng)生水起，勢(shì)要成為改寫人類走向的下一代新星。但明星光芒背后，海豚君已經(jīng)感覺到 OpenAI 的焦慮。

所謂責(zé)任越大、壓力越大。從 2026 年起，OpenAI 的商業(yè)化能力，已經(jīng)不僅僅是初代投資人的訴求，還成為了萬億產(chǎn)業(yè)鏈的生死寄托。而吹起的估值泡泡，則要求更為苛刻，估值本身有時(shí)間成本的折損，因此考驗(yàn)的并不只是商業(yè)化的規(guī)模，更需要這個(gè)規(guī)模增長(zhǎng)的斜率，一旦斜率放緩，就算產(chǎn)業(yè)還在進(jìn)步，那么估值泡泡會(huì)率先刺破。90 年代末的互聯(lián)網(wǎng)股災(zāi)劇本，早就寫好了。

話雖如此，海豚君也不希望泡泡破裂，畢竟良性可控的泡泡反而有利于新興產(chǎn)業(yè)的發(fā)展——估值溢價(jià)吸引更多資金，實(shí)業(yè)才有錢生產(chǎn)擴(kuò)張來教育市場(chǎng)滲透用戶，用戶使用后的數(shù)據(jù)反哺產(chǎn)品進(jìn)行功能迭代，最終用戶體驗(yàn)買單，產(chǎn)業(yè)盈利投資人收獲回報(bào)。

在 OpenAI 收入與投入嚴(yán)重不匹配的情況下，與 OpenAI 有關(guān)聯(lián)的生態(tài)圈無疑是產(chǎn)業(yè)中最大的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)，盡管 ChatGPT 已經(jīng) 8 億用戶規(guī)模，用戶爬坡速度超過所有已經(jīng)成功的互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)，但比用戶規(guī)模增長(zhǎng)更快的，是背后的算力需求以及 OpenAI 已經(jīng)訂下的供給訂單。

趁著這幾天 OpenAI 暫時(shí)的消停，海豚君先來算算 OpenAI 的賬，這全靠資產(chǎn)負(fù)債表的擴(kuò)張，能否在商業(yè)化放量之前撐住現(xiàn)金流。以及，后續(xù)商業(yè)化要做到多少，才能滿足后續(xù)的高昂算力成本、公司基本運(yùn)營(yíng)以及股東要求的回報(bào)，公司 2030 年 2000 億的收入預(yù)期夠嗎？當(dāng)然，最關(guān)鍵問題是，OpenAI 能否做到？

海豚君將兩篇聊聊上述問題，上篇主要 OpenAI 的算力產(chǎn)業(yè)鏈生態(tài)以及現(xiàn)金缺口，下篇?jiǎng)t估算 OpenAI 的商業(yè)化潛力，看看是否有足夠的承付能力。

OpenAI 的算力 " 糊涂賬 "

1、利益綁死！這錯(cuò)綜復(fù)雜的生態(tài)關(guān)系…

9 月末以來，AI 算力產(chǎn)業(yè)鏈來了一波 " 大亂燉 "，各家的競(jìng)爭(zhēng) or 合作 or 背刺 or 股權(quán)關(guān)系，簡(jiǎn)直是剪不清、理還亂。海豚君整理了一下重點(diǎn)新聞，大家也可以先通過關(guān)系圖感受下這錯(cuò)綜復(fù)雜的關(guān)系。

這其中，OpenAI 絕對(duì)是主角中的主角。產(chǎn)業(yè)鏈各家與它的關(guān)系，說起來是甲乙方，是戰(zhàn)略合作，實(shí)際上 OpenAI 已經(jīng)用這些涉及最高超 30GW 算力的數(shù)據(jù)中心投資，1.5 萬億美元的生態(tài)圈（數(shù)據(jù)中心總成本 500 億美元 /GW），狠狠套牢了產(chǎn)業(yè)鏈上游的 AI 基建大咖們。

下面海豚君詳細(xì)來聊一聊：

（1）生態(tài)核心：星際之門

最復(fù)雜的合作生態(tài)，就是 OpenAI 的星際之門項(xiàng)目，它將 OpenAI 與 $ 甲骨文 ( ORCL.US ) 、$ 英偉達(dá) ( NVDA.US ) 、$ 軟銀 ( 9984.JP ) 等公司做了深度關(guān)聯(lián)，被市場(chǎng)詬病的 " 資金循環(huán) "、" 算力重復(fù)疊加 " 就在于此。

最早在 2024 年，媒體報(bào)道 Microsoft 和 OpenAI 計(jì)劃投資 1000 億打造星際之門（Stargate）AI 超級(jí)計(jì)算機(jī)，將配備數(shù)百萬個(gè)專用服務(wù)器芯片，以支持 OpenAI 的 AGI 發(fā)展。

當(dāng)時(shí)還是 OpenAI 與 $ 微軟 ( MSFT.US ) 蜜里調(diào)油的時(shí)期。微軟累計(jì)向 OpenAI 投資了 130 億，除了股權(quán)，OpenAI 給到微軟一些技術(shù)授權(quán)、微軟獨(dú)供 OpenAI 云計(jì)算需求、獨(dú)家代理 ChatGPT 的 API 接口等等。

但進(jìn)入 2025 年之后，隨著 OpenAI 重組完成，OpenAI 與 Microsoft 的關(guān)系開始變得微妙了起來，不時(shí)有 OpenAI 與微軟關(guān)系破裂降溫的傳聞。

這里的核心矛盾在于擴(kuò)大算力供給的問題。微軟作為一家成熟的上市公司，財(cái)務(wù)嚴(yán)謹(jǐn)是底線，而 OpenAI 一直要求微軟快速擴(kuò)建數(shù)據(jù)中心，要求數(shù)百GW 規(guī)模。這讓海豚君想起了今年 Sam 的 " 驚人 " 發(fā)言—— OpenAI 的發(fā)展在 2030 年將需要 250GW 的算力功耗。

250GW 簡(jiǎn)直是一個(gè)微軟怎么都吞不下的天量巨餅。一個(gè)簡(jiǎn)單的衡量標(biāo)準(zhǔn)，1GW 功耗相當(dāng)于 500 億美金的基建投入要數(shù)萬億美金的投入。同時(shí) 1GW 相當(dāng)于 100 萬個(gè)美國(guó)家庭的同時(shí)用電，那么 250GW 相當(dāng)于 2.5 億個(gè)家庭，這美國(guó)總?cè)丝诓挪贿^ 3 億多。。。

眼見 OpenAI 吐槽微軟阻礙了它的發(fā)展，最終微軟讓步，將對(duì) OpenAI 推理部分的獨(dú)家算力供給權(quán)放開限制，允許 OpenAI 找別家云平臺(tái)囤算力。之后 OpenAI 這才找到了后來的 Oracle、Google，找了英偉達(dá)、AMD 和博通等等。

OpenAI 與微軟之間的關(guān)系也變味了。當(dāng)初想要讓微軟幫建的星際之門項(xiàng)目，2025 年初換了投資方之后大大升級(jí)，從去年的 1000 億美元的總投資額上升到未來 4 年投資 5000 億美元，目標(biāo)是打造 10GW 算力的數(shù)據(jù)中心群。

首先 Stargate 從項(xiàng)目成為了一個(gè)獨(dú)立的公司，股東除了 OpenAI 外，換成了 Oracle、Softbank 以及 MGX（阿聯(lián)酋 AI 投資基金），各自負(fù)責(zé)數(shù)據(jù)中心建設(shè)運(yùn)營(yíng)、能源開發(fā)、資金來源，其中 OpenAI、Softbank 分別持有 40% 的股權(quán)，Oracle 與 MGX 合計(jì)持有剩下的 20%。

這樣新成立的公司，從資源稟賦來看，其實(shí)就是一個(gè) OpenAI 有絕對(duì)話預(yù)期的云服務(wù)商。這個(gè)云服務(wù)商數(shù)據(jù)中心的 GPU 芯片大部分采購(gòu)于英偉達(dá)，尤其是最早開工的 Abilene 是基本全部采用，包括不限于 GB200、GB300 以及 VR200 系列。

9 月底，英偉達(dá)又通過分批投資的方式（每部署 1GW 注資 100 億），總共向 OpenAI" 返利 " 1000 億元，并獲得相應(yīng)的 OpenAI 股權(quán)（也是分批計(jì)算，只要 OpenAI 的估值持續(xù)上漲，英偉達(dá)持股比例不會(huì)大于 10%），來進(jìn)一步加深了利益捆綁。

而曾經(jīng)的親密戰(zhàn)友，微軟則只是作為其他非參股的技術(shù)合作方參與其中，角色地位被明顯弱化。

截至當(dāng)前，部署目標(biāo)已經(jīng)規(guī)劃了 70% 多，主力是美國(guó)七個(gè)數(shù)據(jù)中心站點(diǎn)，海外目前有清晰規(guī)劃主要是挪威地區(qū)的站點(diǎn)，大多個(gè)數(shù)據(jù)中心園區(qū)的建設(shè)都在 2026 年之后竣工。比較快的就是軟銀主導(dǎo)集群和最先投入的 Abilene 站點(diǎn)，一年后就可投入運(yùn)營(yíng)，合計(jì) 2.7GW 的算力。

（2）勾搭 AMD：GPU 的 Plan B

10 月初在大家還沉浸在對(duì) OpenAI 與英偉達(dá)的甜蜜捆綁津津樂道時(shí)，雞賊的 OpenAI 留了一手，OpenAI 馬上宣布未來 5 年將通過云服務(wù)商，來部署 6GW 算力的 AMD Instinct 系列 GPU。首批部署為 1GW 的 $AMD ( AMD.US ) Instinct MI450 GPU。也就是通過找備胎的方式，避免因?yàn)檫^度依賴而被裹挾。

作為回報(bào)，AMD 向 OpenAI 按照部署節(jié)奏分 6 批次發(fā)行最多 1.6 億認(rèn)股權(quán)證（占目前 10% 的股權(quán)份額），行權(quán)價(jià) 1 美分基本等于白送。

同時(shí)，行權(quán)門檻也不高，雖然只說了首批權(quán)證在 1GW 部署完成并供應(yīng)之后開始生效，但按邏輯講，后續(xù)批次應(yīng)該也是按照每部署 1GW 可以生效。除了第六批認(rèn)股權(quán)證的行權(quán)門檻是 AMD 要達(dá)到萬億美金市值（相當(dāng)于當(dāng)下股價(jià)翻 2 倍）可能會(huì)有點(diǎn)難度外，其余認(rèn)股權(quán)證的生效條件，不得不讓人懷疑，OpenAI 完全可以通過轉(zhuǎn)股套現(xiàn)來支付采購(gòu) AMD 芯片的費(fèi)用，都不用額外占用太多現(xiàn)金流。

當(dāng)然，隨著 AMD 市值的走高，OpenAI 現(xiàn)金流的支付壓力也越小。如果 OpenAI 一直等到 1 萬億，才將所有的認(rèn)股權(quán)證轉(zhuǎn)股賣出，那將獲得至少 1000 億的資金，而 OpenAI 的采購(gòu)成本估計(jì)也就是 1200 億左右（正常的高端 GPU 功耗下，6GW 對(duì)應(yīng)約 500 萬顆 GPU，按每顆 2～3 萬美金的綜合均價(jià)計(jì)算）。這樣的操作無疑是通過利益捆綁攜手做高 AMD 市值為最終目的。

（3）牽手博通：GPU 也有替身

" 背刺 " 英偉達(dá)還不夠，OpenAI 干脆找備胎找到底，找到 $ 博通 ( AVGO.US ) 去開發(fā)定制 10GW 算力的 ASIC，不過主要用于專有場(chǎng)景的推理。該合作計(jì)劃從明年下半年啟動(dòng)部署，預(yù)計(jì)到 2029 年底完成算力建設(shè)。

這款 ASIC 設(shè)計(jì)由 OpenAI 負(fù)責(zé)，制造、部署和網(wǎng)絡(luò)集成則由博通提供，和 AMD 一樣，這些 ASIC 也將會(huì)部署在 Stargate 數(shù)據(jù)中心以及合作伙伴（如微軟、甲骨文）的數(shù)據(jù)中心中來運(yùn)行使用。

2、萬億算力投資 " 一哄而上 "，實(shí)則 OpenAI 的平衡術(shù)？

結(jié)合，上述星際之門以及與產(chǎn)業(yè)鏈上游的直接合作，加上最近 9 月剛簽的 CoreWeave 合同，OpenAI 給未來的自己累計(jì)規(guī)劃了最高 31GW 算力新增供給（其中 26 億算 GW 是近一個(gè)月新增的），對(duì)應(yīng)產(chǎn)業(yè)鏈總部署價(jià)值高達(dá) 1.5 萬億。

其中英偉達(dá)的 10GW 純新增，屬于 OpenAI 與英偉達(dá)直簽的租賃合同。預(yù)計(jì)總租賃成本要比采購(gòu)芯片便宜 10%-15%，關(guān)鍵從采購(gòu)改租賃，能幫 OpenAI 減輕資金一次性投入下的現(xiàn)金流負(fù)擔(dān)。

但海豚君認(rèn)為，甲骨文的 4.5GW 與 AMD、博通的算力規(guī)劃，只能說不排除有重疊。目前 4.5GW 的新算力需求，甲骨文在 5 月采購(gòu)過 400 億美元的英偉達(dá) GPU，這只夠?qū)?yīng) 1GW 的容量，并且新聞報(bào)道了是專門用于得州 Abilene 數(shù)據(jù)中心的建設(shè)。

也就是說，4.5GW 的新增算力，要么從甲骨文目前的存量數(shù)據(jù)中心挪移算力，要么就是要新建數(shù)據(jù)中心。這里面涉及到新 GPU 的采購(gòu)。要么是甲骨文繼續(xù)從英偉達(dá)采購(gòu)，要么從別處采購(gòu)。

但 OpenAI 與 AMD、博通的合作也說明了，這部分芯片需要安排部署在 in-house 的數(shù)據(jù)中心（也就是指 Stargate），或者合作伙伴的數(shù)據(jù)中心上。這個(gè)合作伙伴，應(yīng)該主要就是指微軟、甲骨文。

已知，微軟主要負(fù)責(zé) OpenAI 的訓(xùn)練算力，甲骨文負(fù)責(zé)推理算力。因此如果有安排，那么博通的部分應(yīng)該就是部署在 Stargate（基本都是甲骨文負(fù)責(zé)運(yùn)營(yíng)）或者甲骨文數(shù)據(jù)中心上。AMD 則可能或許會(huì)有幾率安排在微軟上，這是因?yàn)?，OpenAI 對(duì) AMD 的合作要求是 2026 年底才會(huì)推出的 MI450，旨在用于訓(xùn)練上。

這 30GW 的算力負(fù)載，占到了美國(guó) 2024 全年數(shù)據(jù)中心總裝機(jī)量的 60%。70% 利用率運(yùn)行下，換算成 Tokens（按照 H100 GPU，7B-70B 不同大小的推理模型來算）大約可以達(dá)到 10～378 萬萬億 / 年，是 2025 年 OpenAI 14000 萬億 Tokens/ 年的 7～200 倍。

雖然 OpenAI 的夢(mèng)想非常宏大，以后萬物皆 AI，算力還會(huì)飛速增加，但關(guān)鍵是這又大又圓的算力需求，又為什么急于在一個(gè)月之內(nèi)鎖定協(xié)議和合作對(duì)象呢？

海豚君認(rèn)為，整個(gè)過程完全可以歸于利益博弈。但看似是 OpenAI 焦慮算力供給，實(shí)則可能是一種平衡術(shù)，旨在提前鎖死關(guān)鍵伙伴，壯大整個(gè)生態(tài)。

（1）甲骨文上牌桌：是福，還是禍？

作為與 OpenAI 捆綁最深的一方，甲骨文也是賭上身家了。好的是，未來的收入增長(zhǎng)幾乎由 OpenAI 決定，OpenAI 也會(huì)盡可能把最多的算力需求訂單給到它，比如 27 年開始的 5 年 3000 億訂單。這才有了 Q2 業(yè)績(jī)會(huì)上 " 炸裂 " 的長(zhǎng)期增長(zhǎng)指引，以及 AI World 大會(huì)上的 " 任性 " 上調(diào)：

但同時(shí)作為 Stargate LLC 的股東，為了推動(dòng)項(xiàng)目要能正常開展，當(dāng)前期投入的資金不夠時(shí)（若 OpenAI 未及時(shí)融來足夠的資金），只能咬碎牙先墊資，尤其是它負(fù)責(zé)主導(dǎo)建設(shè)的兩個(gè)數(shù)據(jù)中心園區(qū)，不排除需要先自掏腰包去先買下 GPU 芯片以及其他輔助硬件。然而，甲骨文也并不富裕，資產(chǎn)負(fù)債率 80%，作為沒有現(xiàn)金流主業(yè)的數(shù)據(jù)中心開發(fā)運(yùn)營(yíng)商，重資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)下，現(xiàn)金儲(chǔ)蓄也并不多。

除次之外，OpenAI 還與英偉達(dá)簽了直租合同，這就讓甲骨文有點(diǎn)尷尬了。而從趨勢(shì)上看，Stargate 未來的閑置算力不排除會(huì)對(duì)外出租（30GW 只是峰值需求，并非常態(tài)）。

雖然甲骨文握手 Stargate 的少部分股權(quán)，但不妨礙業(yè)務(wù)本身存在競(jìng)爭(zhēng)，到時(shí)候甲骨文很可能會(huì)成為 Stargate 的包工頭 / 運(yùn)維 / 分銷商，徹底鎖死 OpenAI，要么就是退出 Stargate 聯(lián)盟，但無論哪一種，都不是特別好的歸宿。

（2）英偉達(dá)：與 CSP 巨頭爭(zhēng)奪產(chǎn)業(yè)話語權(quán)

此次英偉達(dá)于 OpenAI 的 10GW 直接合作，實(shí)際上是在谷歌、甲骨文傍上 OpenAI 后，英偉達(dá)一種進(jìn)擊式防守，尤其是谷歌還用的是 TPU。在當(dāng)下的算力產(chǎn)業(yè)鏈中，由于還是供小于求的賣方市場(chǎng)，因此中上游正在美美享受行業(yè)發(fā)展的紅利。但二者之間也存在明爭(zhēng)暗斗，尤其是各自的巨頭，誰也不服誰。

中游 CSP 想削掉上游 GPU 的高昂采購(gòu)成本，上游 GPU 眼紅中游 40% 的利潤(rùn)蛋糕。但若下游需求巨頭選擇捆綁其中一方，這一方的產(chǎn)業(yè)鏈溢價(jià)權(quán)自然上升。尤其是當(dāng)面對(duì)擁有 8 億周活用戶的 OpenAI，無論是發(fā)展前景還是背后資源實(shí)力上，都會(huì)吸引芯片巨頭鎖死利益關(guān)系，" 一起為夢(mèng)想窒息！"。

或者說芯片廠商只能相信，OpenAI 允諾的天量訂單，給三家芯片廠商帶來的營(yíng)收增量都是史無前例的，如果不去相信，否則如何去講自己的增長(zhǎng)故事？所謂船大、餅大，這個(gè)抱團(tuán)意愿也就可想而知了。

再加上這筆交易本身，對(duì)英偉達(dá)也是不虧的。不僅僅是 1000 億的投資是分批投入，就算把這 1000 億算到成本中，對(duì)于英偉達(dá)來說也是凈賺的，只是毛利低了點(diǎn)：

據(jù)報(bào)道租賃成本相比采購(gòu)成本便宜 10%-15%，即 350*85%=300 億 /GW，再扣去 " 返現(xiàn) " 的 100 億 /GW，實(shí)際凈付 200 億 /GW，英偉達(dá)正常成本 350*25%=87.5 億，調(diào)整后毛利為 112.5 億，調(diào)整后毛利率 32%，比之前少賺 150 億 /GW。

但是英偉達(dá)用這部分讓利出去的毛利率鎖定了最高 10% 的 OpenAI 股權(quán)，一定程度上相當(dāng)于用實(shí)物作為風(fēng)險(xiǎn)投資的資本來?yè)Q取股權(quán)。

但如果沒有租賃模式和這 1000 億的投資，也不一定換的來 10GW 的訂單，訂單更多被流入到博通、AMD 等競(jìng)對(duì)口中。最終這場(chǎng)投資變成了芯片商們 FOMO 的博弈平衡。

（3）AMD：是備胎又怎樣？畢竟上船了

AMD 毫無疑問是 OpenAI 的備胎，是 OpenAI 面對(duì)英偉達(dá)留有的后手，但也注定了只有在一定條件下才會(huì)轉(zhuǎn)正（MI450 成功推出、額外算力部署）。

從訂單總金額與目前的收入規(guī)模來看，彈性很高。一邊是五年 1000 多億的收入訂單，一邊是萬億市值夢(mèng)，看上去 OpenAI 與 AMD 合作是 win-win。

但 AMD 也是分批部署，一次 1GW，但也需要上百億的前置投入。這筆錢在完成部署之前，OpenAI 可能并不能預(yù)付 100%，這就需要 AMD 墊資了。不過往好處想，正是因?yàn)槭莻涮?，因此算力需求不太?huì)立即分配到它，就算墊資，規(guī)模也相對(duì)可控。

（4）博通：大勢(shì)所趨的漁翁

雖然市場(chǎng)認(rèn)為博通的不確定性最高，畢竟合作細(xì)節(jié)披露得最少。但海豚君認(rèn)為，產(chǎn)業(yè)鏈中 CSP 與 GPU 芯片巨頭之間利益博弈，比如英偉達(dá)直接繞過 CSP 與下游客戶 OpenAI 簽直供合同，等于是要把 CSP 大廠們排除出利益鏈條外，這必然會(huì)加速 CSP 自研 ASIC 芯片的進(jìn)程。而博通通過多年與谷歌 TPU 的合作，這套程序已經(jīng)相當(dāng)熟練，毫無疑問是受益。雖然從目前來看，OpenAI 暫時(shí)還不急于依賴 ASIC 的算力，但自研芯片正是滲透到 CSP 的后一步。

萬億投資，錢從何來？

OpenAI 上述已囤的 31GW 算力峰值，撐起的是 1.5 萬億的產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)值。但這只是多年之后預(yù)計(jì)的 " 最高 " 投入成本，而非短期投入抑或是最終累計(jì)投入，導(dǎo)致市場(chǎng)非常擔(dān)心 OpenAI（2025 年收入可能是 150 億美金）的支付壓力。

實(shí)際上，OpenAI 購(gòu)買星際之門的云服務(wù)，其實(shí)就相當(dāng)于星際之門的下游客戶，按照實(shí)際使用來支付費(fèi)用。如下圖，真正承擔(dān)投入資金職責(zé)的是 Staragte 這個(gè)合資公司，雖然 OpenAI 有 40% 的股權(quán)，也要承擔(dān)一定責(zé)任，但總歸可以找人分擔(dān)了。

但市場(chǎng)也擔(dān)心，除了 OpenAI 之外，共同責(zé)任人軟銀、甲骨文、WAX 是否有承付能力，畢竟這幾家都沒啥巨額的穩(wěn)定現(xiàn)金流。

海豚君認(rèn)為，擔(dān)心并非多余。但實(shí)際的承付壓力，還得算一算。這里面到底有多少缺口，是需要 OpenAI 的商業(yè)化或再融資來補(bǔ)上的，甚至是甲骨文等需要長(zhǎng)期墊資的。

OpenAI 的整體規(guī)劃周期基本在 5 年，雖然都是分批付款：英偉達(dá)是 5 年租賃合同（跳過 CSP 直租），AMD 和博通都是按實(shí)際部署節(jié)奏來付款，AMD 還附帶送股套現(xiàn)，甲骨文也是 5 年租期，CoreWeave 同樣是多年租期。

但似乎疊加起來，對(duì)短期的現(xiàn)金支付要求壓力依舊不小。

（1）數(shù)據(jù)中心投入：尤其是按目前計(jì)劃，星際之門里三個(gè)數(shù)據(jù)中心（得州 Abilene、俄亥俄州 Lordstown、得州 Milam）都將在未來兩年內(nèi)完成部署落地。這也意味著付款周期馬上來臨，這是整個(gè)星際之門背后項(xiàng)目方（OpenAI、Oracle、軟銀、MGX）所面臨的共同壓力。

（2）除此之外，英偉達(dá)的首批 1GW、AMD 的 1GW 也將在 1 年內(nèi)完成部署，分別對(duì)應(yīng) 350*85%（租金優(yōu)惠）=298 億、500 億美元部署成本（其中芯片成本 175 億美元）。

（3）甲骨文的 3000 億 4.5GW 算力訂單，將在 2027 年開始支付 600 億美元。

上述 1-3 合計(jì)，OpenAI 所代表的 Stargate，將于 2027 年需要支付 1600 億美元。而真正落到 OpenAI 頭上的，則是按需租賃算力的費(fèi)用，以及前置投入中分派到自己頭上的成本，合計(jì) 600 多億。

但英偉達(dá)的 100 億投資、AMD 的首批權(quán)證轉(zhuǎn)股（2660 股）套現(xiàn)后也有 60 多億（按當(dāng)前股價(jià)來算，實(shí)際降息周期下，估值抬高套現(xiàn)額也會(huì)一同提升），減去后最終凈支出為 500 億美元。注意這里僅計(jì)算了與新合作伙伴的投入，與微軟原本的云服務(wù)采購(gòu)也在繼續(xù)。（因?yàn)閷?shí)際情況不確定，具體細(xì)節(jié)不清晰，下圖估算比較粗略，僅供大致參考）。

目前 Stargate 首期資金 1000 億，其中 OpenAI、Softbank 作為主導(dǎo)人，首期 1000 億資金雙方各投資 190 億美元，甲骨文和 MGX 聯(lián)合投資 70 億，剩下的 550 億計(jì)劃通過發(fā)債融資。

這里面的關(guān)鍵支撐點(diǎn)，就是 OpenAI 未來是否有這樣的商業(yè)化能力，去兌現(xiàn)這些價(jià)值萬億的天量訂單？

面對(duì)承付能力質(zhì)疑，OpenAI 的商業(yè)化展望是這樣的：2025 年預(yù)計(jì)營(yíng)收 130 億（隱含下半年收入 87 億，環(huán)比 100% 增長(zhǎng)），2029 年目標(biāo) 1250 億，2030 年目標(biāo) 1740-2000 億，未來 5 年 CAGR 超過 90%。

在上述 2027 年的支出測(cè)算下，預(yù)期 540 億的收入剛好覆蓋新增算力成本，但還有研發(fā)人員、營(yíng)銷投入以及公司基本運(yùn)營(yíng)支出需要覆蓋，這部分大約占到收入的三分之一，也就是 150-200 億之間。

這個(gè)缺口只能寄希望于再融資，但問題是，OpenAI 的 5 年 2000 億的宏大收入愿景能實(shí)現(xiàn)嗎？

5 年 10 倍收入增長(zhǎng)，而且是起點(diǎn)就已經(jīng)在百億級(jí)別，絕對(duì)是難度拉滿。換種說法，5 年?duì)I收從 0 干到 1000 億。放眼望去過去幾十年，也只有在 AI GPU 領(lǐng)域做到 90% 以上絕對(duì)通吃且身處產(chǎn)業(yè)鏈中價(jià)值最高的芯片設(shè)計(jì)環(huán)節(jié)的英偉達(dá)，才有過這樣的 " 增長(zhǎng)斜率 "。

不過，正如當(dāng)初的 ChatGPT 橫空出世，從當(dāng)初的質(zhì)疑到最后的信服，成為 AI chatbot 的專屬代名詞，那么 OpenAI 能否復(fù)刻 ChatGPT 的神話？下一篇，海豚君將深入探討 OpenAI 的收入端——商業(yè)化前景，以及對(duì)現(xiàn)有巨頭的潛在影響大小。敬請(qǐng)期待！