文｜派財經(jīng)，作者 | 李唐
小米十五年：增長天花板近了嗎？
10 月 22 日，針對近期網(wǎng)傳 " 小米汽車 SOS 1 秒接通 不含排隊(duì)時間 " 等相關(guān)內(nèi)容，小米汽車副總裁李肖爽發(fā)文稱，該內(nèi)容完全失實(shí)，公司從未在發(fā)布會上或物料上有過此宣傳，系采用 AI 技術(shù)生成、造謠詆毀小米汽車。
由于小米的熱度和流量一直是消費(fèi)電子與汽車圈中的頂流存在，一些新聞都會被媒體與網(wǎng)友捕捉，并成為飯后談資。
不少人認(rèn)為，小米只是一家靠營銷撬動增長的企業(yè)。
創(chuàng)始人不太認(rèn)同這種觀點(diǎn)，今年年底公開演講中，雷軍還認(rèn)為，大家陷入了一種嚴(yán)重的誤會，網(wǎng)上充斥著各種質(zhì)疑、批評與攻擊。很多人對小米有偏見，小米沒啥技術(shù)，只會營銷，是組裝廠等等。自己也陷入了嚴(yán)重的內(nèi)耗。
回溯至今年 2 月底，隨著小米 15 Ultra 與性能轎跑 SU7 Ultra 相繼亮相，其港股總市值迎來爆發(fā)式增長，累計(jì)飆升 1.3 萬億港元，如今仍有 1.2 萬億港元的近年高位。
在市場觀察者眼中，自 2018 年以 17 港元發(fā)行價登陸港股以來，小米憑借 " 手機(jī) + 汽車 " 雙賽道的突破性表現(xiàn)，估值與股價的持續(xù)攀升早已埋下伏筆，這兩條賽道不僅重構(gòu)了小米的業(yè)務(wù)版圖，更重塑了資本市場對其的價值認(rèn)知。
但對走過近 15 年發(fā)展歷程的小米而言，" 小米加步槍 " 的刻板標(biāo)簽雖在褪去，高端化突破與汽車業(yè)務(wù)落地帶來的高光背后，也有需要進(jìn)步的空間。
營銷偏執(zhí)聲音下發(fā)展，核心賽道撐起高市值
小米早期只是一家手機(jī)公司，要讀懂當(dāng)下小米的市值邏輯，需從其商業(yè)化進(jìn)階的時間線中尋找答案。
過去多年以來，小米創(chuàng)始人與 IP 的確成為小米推廣、宣傳自家產(chǎn)品的一大方式，以抖音為例，目前雷軍的粉絲總量超過 4400 萬，放眼手機(jī)、汽車：家電等行業(yè)，都是現(xiàn)象級的存在，某種程度上也能彰顯出其巨大市場影響力。
不過回望過去，單純把小米的成功認(rèn)定為營銷仍有些偏執(zhí)。
實(shí)際上，多年以來小米完成了三次關(guān)鍵戰(zhàn)略躍遷，每一次都推動其估值邏輯發(fā)生質(zhì)變。
2010 以來，手機(jī)市場從初期藍(lán)海走向紅利競爭，小米靠的是性價比，如紅米 1 代的起售價 799 元，擊穿了當(dāng)時智能手機(jī)的價格底線，也讓 " 為發(fā)燒而生 " 的口號瞬間扎根年輕群體。在 2017 年的年會上，雷軍表示：" 小米在做手機(jī)的這些年，擊敗了市場上幾乎所有的山寨機(jī)。"
2018 至 2020 年的初始階段，恰逢智能手機(jī)市場的藍(lán)海期，小米借此契機(jī)登陸資本市場，并快速完成品牌心智塑造，從初期的互聯(lián)網(wǎng)手機(jī)品牌，逐步向中高端市場滲透，為后續(xù)發(fā)展奠定了用戶基礎(chǔ)。
2020 年 8 月成為重要轉(zhuǎn)折點(diǎn)，小米將 " 手機(jī) +AIoT" 戰(zhàn)略升級為 " 手機(jī) × AIoT"，通過場景化協(xié)同構(gòu)建生態(tài)壁壘，此時的估值錨點(diǎn)開始向 " 硬件 + 生態(tài) " 雙驅(qū)動切換。
而 2021 年 3 月雷軍宣布進(jìn)軍智能電動汽車領(lǐng)域，則徹底改寫了小米的估值故事—— " 人—車—家 " 全生態(tài)布局的落地，使其從消費(fèi)電子企業(yè)躍升為科技制造平臺型公司。
賽道協(xié)同效應(yīng)很快顯現(xiàn)，在手機(jī)業(yè)務(wù)上，小米 14 系列奠定高端化基礎(chǔ)，2025 年 Q2 品牌激活量登頂國內(nèi)第一，Q3 全球出貨量進(jìn)一步增至 4350 萬臺，以 13.5% 的市場份額穩(wěn)居全球第三。
可以說，雙賽道的爆發(fā)式增長，共同撐起了小米如今的萬億市值。
輿論爭議中前行，手機(jī)與汽車都有挑戰(zhàn)
人紅是非多，關(guān)于小米的種種討論其實(shí)市場上熱度不減，客觀地看，里面有媒體不同角度的解析和觀點(diǎn)，當(dāng)然小米自身的做法也帶來了爭議。
典型的例子是，小米 17 直接對標(biāo)蘋果 17 被不少人吐槽，還有媒體認(rèn)為，小米 17" 逆光之王 " 式營銷正在提高社會信任成本，該觀點(diǎn)認(rèn)為，從 " 全球首款雙頻 GPS" 到 " 透明陶瓷機(jī)身 "，從 " 城市輔助領(lǐng)航開始推送 " 到 " 終身免費(fèi)流量包 "，小米的營銷史幾乎就是一部 " 定語營銷 " 進(jìn)化史。
一種商業(yè)策略過頭了，往往會帶來不同的雜音。
汽車領(lǐng)域，自去年小米安徽事故后，大眾會捕捉有關(guān)小米汽車事故的種種新聞跡象，當(dāng)然，關(guān)于汽車自燃后為什么不能打開車門，這是一個值得探討的專業(yè)技術(shù)問題。大眾對小米在此方面的責(zé)任劃分也眾說紛紜。
小米的手機(jī)業(yè)務(wù)并非沒有挑戰(zhàn)，友商憑借自研芯片與生態(tài)系統(tǒng)打開高端市場，而小米自研的玄戒 O1 芯片還有待市場進(jìn)一步檢驗(yàn)，品牌溢價能力與用戶認(rèn)可度仍有較大差距。結(jié)果上，華為、蘋果仍占據(jù)絕大部分中國市場的高端機(jī)份額，小米的高端化在拿到規(guī)模份額結(jié)果方面尚需要進(jìn)步。
即便不談高端，小米在全球市場手機(jī)出貨表現(xiàn)尚可，在國內(nèi)市場則還有距離，IDC 數(shù)據(jù)顯示，小米手機(jī)出貨量從第一季度的第一名下滑至第三季度的第四名。
一方面源于輿論，考慮到小米屬于熱度高、流量高的品牌，一旦有小米汽車事故發(fā)生，總少不了一些爭執(zhí)的聲音出現(xiàn)，但反過來講，汽車安全的確是小米需要心存敬畏并持續(xù)投入的領(lǐng)域。如何讓車更安全，是包括小米在內(nèi)的新舊汽車勢力廠商應(yīng)該共同遵守的底線規(guī)則。
2025 年 Q2 小米智能電動汽車及 AI 業(yè)務(wù)收入 213 億元，同比激增 233.9%，其中汽車業(yè)務(wù)貢獻(xiàn) 206 億元，但仍虧損 3 億元。這一數(shù)據(jù)符合行業(yè)規(guī)律，汽車產(chǎn)業(yè)重資產(chǎn)屬性顯著，目前僅特斯拉、比亞迪等少數(shù)企業(yè)實(shí)現(xiàn)盈利，小米要達(dá)成 " 以量換利 " 仍需時間。
好的消息是，雷軍已經(jīng)預(yù)告過小米汽車業(yè)務(wù)有望在 2025 年第四季度首次實(shí)現(xiàn)季度盈利，今年第二季度，小米的智能電動汽車及 AI 等創(chuàng)新業(yè)務(wù)分部經(jīng)營虧損僅為人民幣 3 億元，小米汽車正以超出行業(yè)預(yù)期的速度逼近盈利臨界點(diǎn)。
不過，市場競爭也是當(dāng)下最緊迫的問題之一，在智駕等核心技術(shù)競爭越來越激烈的大背景下，小米也需要持續(xù)構(gòu)建屬于自己的核心競爭力，從 9 月邁上 4 萬的交付結(jié)果看，小米的產(chǎn)能壓力得到進(jìn)一步釋放，而接下來的智駕能力投入，或是重點(diǎn)。
增長會見頂嗎？
小米每一次的財報，似乎都在告訴外界，小米首先是可以做好產(chǎn)品的，畢竟，消費(fèi)者的選擇和付費(fèi)騙不了市場。
實(shí)際上，如今的小米更多的是靠 " 人—車—家 " 生態(tài)的協(xié)同效應(yīng)，家電業(yè)務(wù)比如空調(diào)等，也日漸試圖打造繼手機(jī)、汽車后的第三增長曲線。
2025 年 Q2 財報數(shù)據(jù)顯示，小米家電業(yè)務(wù)表現(xiàn)亮眼，空調(diào)出貨量超 540 萬臺，同比增長超 60%，均價提升約 10%；冰箱、洗衣機(jī)出貨量分別達(dá) 79 萬臺、60 萬臺，同比增速均超 25%。這一成績得益于小米的生態(tài)協(xié)同優(yōu)勢，依托手機(jī)與 AIoT 設(shè)備積累的 9.44 億用戶，實(shí)現(xiàn)家電產(chǎn)品的快速滲透，形成 " 硬件導(dǎo)流 + 服務(wù)變現(xiàn) " 的閉環(huán)。
但要實(shí)現(xiàn)盧偉冰 "2030 年成為中國頭部家電品牌 " 的目標(biāo)，小米仍需跨越兩道鴻溝。其一，線下渠道能力有待加強(qiáng)，傳統(tǒng)家電巨頭美的、格力已構(gòu)建起覆蓋全國的經(jīng)銷商網(wǎng)絡(luò)，而小米依賴的 3C 零售陣地在下沉市場仍有提升空間；其二，老牌企業(yè)數(shù)十年的工業(yè)積淀與技術(shù)優(yōu)勢，是小米短期內(nèi)難以企及的。
但從增長角度，我們預(yù)計(jì)小米還沒見頂，仍將持續(xù)增長。
一方面，小米正通過技術(shù)自研與全球化布局為生態(tài)賦能。手機(jī)領(lǐng)域，玄戒 O1 芯片已應(yīng)用于高端機(jī)型，推動中高端機(jī)型毛利率日漸走高；汽車領(lǐng)域，依托于產(chǎn)能提升下的月交付規(guī)模，增長空間也大。
全球化方面，小米汽車計(jì)劃 2027 年進(jìn)入歐洲市場，依托手機(jī)業(yè)務(wù)在多個國家的渠道基礎(chǔ)，有望打開新增長空間。
從性價比手機(jī)品牌到科技生態(tài)平臺，小米的增長故事雖然從未缺少爭議。但當(dāng)前 1.2 萬億港元的市值，既是對雙賽道突破的認(rèn)可，也暗含對未來挑戰(zhàn)的預(yù)期。
回過頭來看，手機(jī)業(yè)務(wù)中國區(qū)的出貨排名持續(xù)提升，汽車規(guī)模能否進(jìn)一步擴(kuò)大，生態(tài)協(xié)同能否創(chuàng)造差異化價值，都影響小米的增長天花板究竟在何處。
