文 | 智百道，作者 | 道哥
最近幾天，一支代碼為 688256 的股票——寒武紀(jì)，正上演著一場(chǎng)資本狂歡。
截至 8 月 20 日收盤(pán)，寒武紀(jì)的股價(jià)一度創(chuàng)下 1027 元新高，市值也突破 4230 億元大關(guān)；這一刻，寒武紀(jì)不僅躋身中國(guó)科技產(chǎn)業(yè)的頂級(jí)俱樂(lè)部，更成為了全球資本市場(chǎng)矚目的焦點(diǎn)。
然而，在這令人炫目的估值背后，隱藏著一個(gè)深刻的矛盾點(diǎn)。這家公司自 2020 年上市以來(lái)，幾乎每一份年度財(cái)報(bào)都以巨額虧損收?qǐng)?，直?2024 年第四季度才勉強(qiáng)實(shí)現(xiàn)單季度盈利。
一家長(zhǎng)期 " 失血 " 的企業(yè)，如何能在短時(shí)間內(nèi)支撐起如此龐大的市值？關(guān)于寒武紀(jì)的 "4000 億之問(wèn) "，不僅關(guān)乎寒武紀(jì)一家公司的命運(yùn)，更折射出中國(guó)在人工智能芯片領(lǐng)域，技術(shù)、資本與地緣政治三者交織下的集體焦慮與期望。
01 解構(gòu)瘋漲，傳聞、澄清與現(xiàn)實(shí)
從 8 月起，寒武紀(jì)股價(jià)飆升，這并非平緩的爬升，而是一場(chǎng)迅猛的拉漲。
在短短四個(gè)交易日內(nèi)，其股價(jià)漲幅高達(dá) 37%；如果將時(shí)間拉長(zhǎng)至 7 月 11 日的階段性低點(diǎn)，累計(jì)漲幅更是超過(guò)了驚人的 81%。市場(chǎng)情緒在 8 月 20 日達(dá)到頂峰，當(dāng)天盤(pán)中最高價(jià)觸及 1027 元，全天成交額高達(dá) 123.84 億元人民幣，這一數(shù)字足以顯示整個(gè)市場(chǎng)資金的涌入程度。。
這場(chǎng)狂熱的直接催化劑，是一系列在網(wǎng)絡(luò)上廣泛傳播的、極具誘惑力的市場(chǎng)傳聞。消息稱，寒武紀(jì)已向某家關(guān)鍵供應(yīng)商預(yù)定了大量的芯片封裝基板（載板），暗示其訂單量激增；更有傳言直指公司下半年業(yè)績(jī)將遠(yuǎn)超預(yù)期，全年收入有望沖擊百億大關(guān)，并伴隨著關(guān)于新產(chǎn)品送樣及潛在客戶的樂(lè)觀預(yù)測(cè)。
面對(duì)市場(chǎng)的狂熱追捧，寒武紀(jì)管理層的反應(yīng)卻顯得冷靜和克制。8 月 15 日，寒武紀(jì)迅速發(fā)布了一份《股票交易異常波動(dòng)公告》，對(duì)市場(chǎng)的種種猜測(cè)做出了官方回應(yīng)。公告措辭嚴(yán)謹(jǐn)且堅(jiān)決，將網(wǎng)絡(luò)上流傳的關(guān)于 " 預(yù)定大量載板訂單、收入預(yù)測(cè)、新產(chǎn)品情況 " 等信息，直接定性為 " 誤導(dǎo)市場(chǎng)的不實(shí)信息 "。
寒武紀(jì)不僅撇清了與傳聞的關(guān)系，更主動(dòng)向投資者提示風(fēng)險(xiǎn)。公告中明確指出，公司的市盈率和市凈率已 " 顯著高于 " 所屬行業(yè)的平均水平，且股價(jià)的持續(xù)上漲 " 積累了較多的獲利調(diào)整風(fēng)險(xiǎn) "。然而，一紙澄清公告并未能澆滅市場(chǎng)的火焰，股價(jià)在短暫波動(dòng)后依然維持高位。
《智百道》認(rèn)為，寒武紀(jì)上漲真正的驅(qū)動(dòng)力，源于兩個(gè)層面：其一，是公司基本面出現(xiàn)的微妙轉(zhuǎn)折，盡管常年虧損，但寒武紀(jì)在 2024 年第四季度首次實(shí)現(xiàn)了單季度盈利，這一積極信號(hào)雖然微弱，卻標(biāo)志著公司可能已經(jīng)走過(guò)了純粹 " 燒錢(qián) " 研發(fā)的階段，開(kāi)始進(jìn)入商業(yè)化收獲期。其二，是芯片行業(yè) " 國(guó)產(chǎn)替代 " 的大浪潮，中國(guó)科技企業(yè)對(duì)本土芯片的需求從 " 可選項(xiàng) " 變成了 " 必選項(xiàng) "，寒武紀(jì)也被市場(chǎng)賦予了國(guó)家科技戰(zhàn)略 " 破局者 " 的角色。
02 誰(shuí)在押注寒武紀(jì)？
寒武紀(jì)股價(jià)的飆升，離不開(kāi)各路資本的合力推動(dòng)。《智百道》通過(guò)分析其交易數(shù)據(jù)和股東名冊(cè)，可以清晰地勾勒出一幅由短線游資、長(zhǎng)線 " 牛散 " 和主流機(jī)構(gòu)共同構(gòu)成的投資者畫(huà)像。
在這次上漲行情中，以 " 快進(jìn)快出 " 聞名的短線投機(jī)資金扮演了點(diǎn)火者的角色。其中，以方正證券重慶金開(kāi)大道營(yíng)業(yè)部為代表的游資席位表現(xiàn)尤為搶眼。僅在 8 月 12 日和 14 日兩個(gè)交易日，該席位就累計(jì)凈買(mǎi)入超過(guò) 22 億元人民幣的寒武紀(jì)股票。
還有被稱為 A 股 " 超級(jí)牛散 " 的章建平，則是早已潛伏的 " 大鱷 "。公開(kāi)數(shù)據(jù)顯示，章建平早在 2024 年第四季度便已進(jìn)入寒武紀(jì)前十大股東之列，并在 2025 年第一季度繼續(xù)增持，持股比例達(dá)到 1.46%。他的提前布局和堅(jiān)定持有，表明一部分嗅覺(jué)敏銳的、擁有雄厚資本的個(gè)人投資者，早已洞察到寒武紀(jì)在國(guó)產(chǎn)替代大潮中的戰(zhàn)略價(jià)值。
另外，公募基金等主流機(jī)構(gòu)投資者的態(tài)度，更能反映市場(chǎng)對(duì)一家公司長(zhǎng)期價(jià)值的認(rèn)可。
從 2023 年開(kāi)始，機(jī)構(gòu)投資者在寒武紀(jì)股東結(jié)構(gòu)中的占比明顯提升，到 2024 年三季度末，合計(jì)持股比例已接近 50%。在 2025 年第二季度的持倉(cāng)數(shù)據(jù)中，銀河創(chuàng)新成長(zhǎng)混合、瑞元成長(zhǎng)價(jià)值混合等多家知名公募基金均重倉(cāng)持有寒武紀(jì)。機(jī)構(gòu)資金的持續(xù)涌入，不僅為寒武紀(jì)股價(jià)提供了更穩(wěn)定的支撐，也意味著寒武紀(jì)正從一個(gè)高風(fēng)險(xiǎn)的科技初創(chuàng)企業(yè)，逐漸轉(zhuǎn)變?yōu)楸恢髁魍顿Y界認(rèn)可的核心資產(chǎn)。
寒武紀(jì)在資本市場(chǎng)的地位變遷，最直觀的體現(xiàn)就是其被不斷納入各大核心指數(shù)的歷程。
從 2021 年進(jìn)入科創(chuàng) 50 指數(shù)，到 2023 年被納入滬深 300 指數(shù)，再到 2024 年歷史性地被納入上證 50 指數(shù)，寒武紀(jì)完成了一次身份的蛻變。
被納入上證 50 指數(shù)是一個(gè)里程碑事件，該指數(shù)傳統(tǒng)上被視為中國(guó) A 股市場(chǎng)大盤(pán)藍(lán)籌股的 " 名人堂 "，其成分股多為金融、消費(fèi)等領(lǐng)域的成熟巨頭。將一家尚未實(shí)現(xiàn)年度盈利的芯片設(shè)計(jì)公司納入其中，本身就是一次規(guī)則的突破，也反映了指數(shù)編制對(duì) " 硬科技 " 國(guó)家戰(zhàn)略的順應(yīng)。
《智百道》認(rèn)為，這一事件的意義遠(yuǎn)不止于榮譽(yù)，它會(huì)觸發(fā)規(guī)模龐大的被動(dòng)型指數(shù)基金的買(mǎi)入，為寒武紀(jì)帶來(lái)穩(wěn)定且持續(xù)的資金流入。更重要的是，它向整個(gè)市場(chǎng)發(fā)出了一個(gè)強(qiáng)有力的信號(hào)：寒武紀(jì)已被官方認(rèn)證為中國(guó)資本市場(chǎng)的核心資產(chǎn)之一，這無(wú)疑會(huì)吸引更多風(fēng)險(xiǎn)偏好更低的長(zhǎng)期投資者，從而形成一個(gè)正向循環(huán)的 " 飛輪效應(yīng) "。
03 寒武紀(jì)的漫長(zhǎng)盈利路
要理解寒武紀(jì)的真實(shí)價(jià)值，必須深入其財(cái)務(wù)報(bào)表，探尋其在巨額虧損背后隱藏的商業(yè)邏輯。
自 2020 年登陸科創(chuàng)板以來(lái)，寒武紀(jì)的財(cái)報(bào)一直被紅色（虧損）所占據(jù)，這在資本密集、研發(fā)周期長(zhǎng)的芯片設(shè)計(jì)行業(yè)并不罕見(jiàn)。
驅(qū)動(dòng)這些虧損的核心因素，是其近乎不計(jì)成本的研發(fā)投入。以 2023 年為例，寒武紀(jì)的研發(fā)費(fèi)用高達(dá) 11.18 億元人民幣，占當(dāng)年?duì)I業(yè)收入的比例達(dá)到了驚人的 157.53%。這組數(shù)據(jù)清晰地表明，寒武紀(jì)采取的是一種 " 豪賭 " 式的研發(fā)策略，即通過(guò)犧牲短期利潤(rùn)，來(lái)?yè)Q取在技術(shù)上追趕國(guó)際巨頭的可能性。
寒武紀(jì)的財(cái)務(wù)狀況在 2024 年迎來(lái)了關(guān)鍵的轉(zhuǎn)折點(diǎn)，根據(jù)其年度業(yè)績(jī)報(bào)告，2024 年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 11.7 億元人民幣，同比增長(zhǎng) 65.56%；歸母凈虧損則大幅收窄近一半，降至約 4.43 億元。寒武紀(jì)在第四季度實(shí)現(xiàn)了約 2.81 億元的凈利潤(rùn)，這是公司上市以來(lái)的首個(gè)盈利季度。該積極勢(shì)頭延續(xù)到了 2025 年第一季度，當(dāng)季營(yíng)收同比暴增 4230%，達(dá)到 11.1 億元，凈利潤(rùn)為 3.55 億元，進(jìn)一步鞏固了其業(yè)績(jī)反轉(zhuǎn)的趨勢(shì)。
看向未來(lái)，寒武紀(jì)面臨著巨大的機(jī)遇，也伴隨著嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)。
《智百道》認(rèn)為，機(jī)遇在于，中國(guó) AI 芯片市場(chǎng)正處于爆發(fā)式增長(zhǎng)的前夜。據(jù)預(yù)測(cè)，中國(guó) AI 芯片市場(chǎng)規(guī)模將持續(xù)高速增長(zhǎng)，而芯片的國(guó)產(chǎn)化率預(yù)計(jì)將從 2023 年的 17% 飆升至 2027 年的 55%。挑戰(zhàn)則在于，寒武紀(jì)必須在一個(gè) " 三難 " 的困境中尋求突破：在缺乏先進(jìn)制造工藝的情況下，如何彌合與英偉達(dá)的技術(shù)鴻溝？在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)如何與擁有全棧生態(tài)優(yōu)勢(shì)的巨頭競(jìng)爭(zhēng)？如何擺脫對(duì)少數(shù)大客戶的依賴，建立一個(gè)更多元化、更具韌性的商業(yè)模式？
寒武紀(jì) 4000 億市值的 " 狂飆 "，既不是一個(gè)簡(jiǎn)單的商業(yè)成功故事，也不是一個(gè)純粹的資本泡沫。它是市場(chǎng)為一家恰好站在技術(shù)變革、資本涌動(dòng)和地緣政治斷層三大力量交匯點(diǎn)的公司，所開(kāi)出的獨(dú)特價(jià)格。
寒武紀(jì)的基本面正在發(fā)生真實(shí)但脆弱的改善，投機(jī)資本和戰(zhàn)略資本共同掀起了估值的浪潮，而最底層的邏輯，是中國(guó)在科技崛起下，對(duì)實(shí)現(xiàn)人工智能領(lǐng)域 " 算力自由 " 的集體渴望，這不僅將決定寒武紀(jì)的最終命運(yùn)，也將在很大程度上書(shū)寫(xiě)中國(guó)人工智能產(chǎn)業(yè)未來(lái)的篇章。
