文 | 定焦 On，作者 | 金玙璠，編輯 | 魏佳
聯(lián)想，這家成立四十余年的公司，穿越了 PC 興起、移動互聯(lián)網(wǎng)浪潮，也經(jīng)歷了全球化布局與擴(kuò)張，但它始終帶著爭議的標(biāo)簽—— " 沒有技術(shù)含量 "" 組裝廠 "" 貿(mào)工技 " 等等。作為最早嘗試互聯(lián)網(wǎng)轉(zhuǎn)型的中國傳統(tǒng)硬件廠商之一，有人認(rèn)為它只是守住基本盤賺錢，也有人認(rèn)為，不能低估這家公司向 AI 和服務(wù)轉(zhuǎn)型的布局和努力。
數(shù)據(jù)則提供了另一種視角：近五年來，聯(lián)想集團(tuán)的凈利潤（公司權(quán)益持有人應(yīng)占溢利）保持在 10-20 億美元區(qū)間。今年第二季度（2025/26 財(cái)年第一財(cái)季，即 2025 年 4 月 -6 月），凈利潤更是達(dá)到 5.1 億美元，同比翻了一倍還多；收入（188.3 億美元）也比去年同期漲了 22%。
與此同時(shí)，聯(lián)想的股價(jià)走勢卻波動明顯。從 2020 年的 5 港元左右漲至今年初的 13.6 港元高點(diǎn)后，回落至 11 港元左右，較年內(nèi)高點(diǎn)下跌了 20%。
股價(jià)波動反映出市場對聯(lián)想未來的不確定性——既認(rèn)可其穩(wěn)固的 PC 業(yè)務(wù)，又擔(dān)憂其在 AI 時(shí)代的轉(zhuǎn)型前景。
面對 AI 浪潮，聯(lián)想押注 AI PC，希望通過在傳統(tǒng)電腦中嵌入 AI 芯片，實(shí)現(xiàn)本地處理部分 AI 任務(wù)。但質(zhì)疑也隨之而來：當(dāng)云端 AI 高速進(jìn)化時(shí)，端側(cè)的 " 小模型 " 怎么和它競爭？消費(fèi)者是否愿意為上萬元的 "AI 電腦 " 買單？更深層的問題是，在蘋果、微軟、華為等生態(tài)巨頭的夾擊中，聯(lián)想 " 整合者 " 的打法還能搶到多少蛋糕？
本文試圖分析：聯(lián)想如何在 PC 市場悶聲搞錢？作為互聯(lián)網(wǎng)轉(zhuǎn)型的早期探索者，聯(lián)想錯(cuò)失過哪些機(jī)會？以及，在 AI 這場新牌局中，聯(lián)想的勝算有多少？
聯(lián)想搞錢，全靠 PC 和海外
要理解聯(lián)想為什么能一直 " 悶聲搞錢 "，得先看懂它的 " 賺錢邏輯 "。一句話總結(jié)：業(yè)務(wù)上，PC 仍然是核心；市場上，主要靠海外特別是美國。
智能設(shè)備業(yè)務(wù)（IDG）是絕對主力，且穩(wěn)定盈利：Q2 貢獻(xiàn)了 71% 的收入、66% 的經(jīng)營利潤。這個(gè)業(yè)務(wù)包括 PC、平板、手機(jī)等硬件產(chǎn)品，但 PC 是主體。
基礎(chǔ)設(shè)施方案業(yè)務(wù)（ISG）收入占比 22.8%，增長空間巨大，但尚未穩(wěn)定盈利。這部分業(yè)務(wù)主要是為云服務(wù)商、政企客戶提供 AI 服務(wù)器、存儲設(shè)備等硬件產(chǎn)品及相關(guān)基礎(chǔ)設(shè)施解決方案。
方案服務(wù)業(yè)務(wù)集團(tuán)（SSG）收入占比 12%，利潤率（22%）高，但規(guī)模不大。這部分業(yè)務(wù)主要是給企業(yè)提供 IT 運(yùn)維服務(wù)、技術(shù)支持等持續(xù)性服務(wù)。
從整體結(jié)構(gòu)看，聯(lián)想在朝著 " 硬件 + 服務(wù) " 的模式努力，但收入和利潤仍高度依賴 PC 業(yè)務(wù)，且比同行更賺錢。聯(lián)想 IDG 版塊的經(jīng)營利潤率（7.1%）高于惠普（個(gè)人系統(tǒng)業(yè)務(wù)營業(yè)利潤率 5.4%）和戴爾（CSG 運(yùn)營利潤率 6.4%）。
在某硬件廠商海外業(yè)務(wù)相關(guān)人士林曉看來，這主要是因?yàn)閮牲c(diǎn)：ThinkPad 的品牌溢價(jià)依然堅(jiān)挺，以及聯(lián)想在供應(yīng)鏈端的成本優(yōu)勢。
2005 年聯(lián)想收購 IBM 的 PC 業(yè)務(wù)時(shí)，外界質(zhì)疑聲不斷，擔(dān)心聯(lián)想能否維護(hù)好這個(gè)品牌。事實(shí)證明，這筆收購穩(wěn)住了企業(yè)客戶對 ThinkPad 的信任度。
供應(yīng)鏈方面，聯(lián)想在全球的制造基地布局，讓它能夠靈活調(diào)配產(chǎn)能。特別是在原材料價(jià)格上漲的背景下，聯(lián)想的成本控制能力更強(qiáng)。
更關(guān)鍵的是，聯(lián)想作為歐美商用市場的頭部玩家，還受益于一個(gè)外部因素：微軟宣布將于 2025 年 10 月 14 日停止對 Windows 10 的支持，這意味著老電腦無法升級到 Windows 11，只能購買新設(shè)備。林曉解釋，歐美企業(yè)對安全合規(guī)要求更嚴(yán)格，不敢繼續(xù)使用無安全更新的系統(tǒng)。
有了 PC 業(yè)務(wù)的優(yōu)勢，聯(lián)想確實(shí)能賺錢。但問題是，光靠國內(nèi)市場能支撐這么大的體量嗎？答案是不能。聯(lián)想 77% 的收入都來自海外。
其中，美國是聯(lián)想最大的單一市場，貢獻(xiàn)了超過三分之一的收入。
聯(lián)想在美國市場的成功，其實(shí)是一個(gè)典型的 " 農(nóng)村包圍城市 " 的故事。
最開始，聯(lián)想靠 ThinkPad 在企業(yè)市場站穩(wěn)了腳跟，近幾年越做越好，在美國商用 PC 市場份額持續(xù)增長。根據(jù) Canalys，2025 年 Q1 聯(lián)想在美國臺式機(jī)和筆記本市場的份額達(dá)到 18.4%，增長率達(dá)到 19.9%，不僅超過了市場平均增速（14.7%），和前兩名惠普（份額 24.3%）和戴爾（份額 23.0%）的差距也進(jìn)一步縮小。
雖然摩托羅拉的全球手機(jī)份額不到 5%，但在美國本土卻能拿到 12% 的份額（Canalys 報(bào)告），僅次于蘋果和三星，它在折疊屏細(xì)分市場的份額，更是從去年的 14% 翻倍至今年二季度的 28%（Counterpoint Research 報(bào)告），取代三星成為全球第二（華為以 45% 的份額位居第一）。也就是說，現(xiàn)在全球每賣出四部折疊屏手機(jī)，就有一部是摩托羅拉。
更重要的是，聯(lián)想在美國市場不只是賣硬件，還在賣服務(wù)（包括 IT 服務(wù)、設(shè)備租賃等）。" 企業(yè)客戶的決策周期長，一旦選定供應(yīng)商，輕易不會更換。" 林曉稱，這種模式，讓聯(lián)想在美國市場的收入更加穩(wěn)定。
從近幾年的財(cái)報(bào)看，聯(lián)想的國際化基本盤穩(wěn)固：
美洲市場占大頭；中國市場和亞太市場（除中國）都在增長；歐洲 - 中東 - 非洲市場雖承壓，但依然貢獻(xiàn)了超過五分之一的收入。
業(yè)務(wù)方面，它在企業(yè)端依靠 ThinkPad 品牌，消費(fèi)端則通過 PC+ 摩托羅拉折疊屏手機(jī)的組合策略。服務(wù)業(yè)務(wù)是錦上添花，服務(wù)器業(yè)務(wù)未來可期，但現(xiàn)在還不能 " 養(yǎng)家 "。
這套打法在傳統(tǒng) IT 時(shí)代確實(shí)管用，但 AI 時(shí)代的游戲規(guī)則變了，聯(lián)想能否適應(yīng)這種變化，還需要觀察。
那些年，聯(lián)想錯(cuò)過的機(jī)會
現(xiàn)在的聯(lián)想看起來是個(gè)穩(wěn)健的 " 學(xué)霸 " ——財(cái)務(wù)穩(wěn)健，PC 業(yè)務(wù)穩(wěn)坐全球頭把交椅，但諸如 " 貿(mào)工技 " 和 " 組裝式創(chuàng)新 " 這類標(biāo)簽，仍然被人反復(fù)提起。這是因?yàn)?，?lián)想曾多次站在行業(yè)變革的節(jié)點(diǎn)，甚至一度領(lǐng)先，但最終都與變革浪潮擦肩而過。
1990 年代末，中國互聯(lián)網(wǎng)的第一波浪潮正值高潮。聯(lián)想 2000 年推出了自己的門戶網(wǎng)站—— FM365.com，憑借品牌和資金優(yōu)勢，一上線就風(fēng)光無限，一度與新浪、搜狐、網(wǎng)易，被并稱為 " 四大門戶 "。聯(lián)想甚至與當(dāng)時(shí)的全球互聯(lián)網(wǎng)霸主 AOL（美國在線）成立合資公司，希望打造一個(gè)中國的 AOL。
然而，這場 " 世紀(jì)聯(lián)姻 "，卻趕上了 2001 年的全球互聯(lián)網(wǎng)泡沫破滅。面對突如其來的行業(yè)寒冬，聯(lián)想選擇逐步收縮陣線，F(xiàn)M365 先后經(jīng)歷了裁員、轉(zhuǎn)型，網(wǎng)站經(jīng)營隨之淡出了主營業(yè)務(wù)。
除了 FM365，聯(lián)想還投資了卓越網(wǎng)等電商平臺，但只是財(cái)務(wù)投資，沒有真正深入互聯(lián)網(wǎng)核心業(yè)務(wù)。與此同時(shí)，日后影響中國互聯(lián)網(wǎng)格局的巨頭公司（百度、阿里巴巴、騰訊）相繼登上歷史舞臺，而聯(lián)想錯(cuò)失機(jī)會。
十年后，當(dāng)移動互聯(lián)網(wǎng)的浪潮席卷而來，聯(lián)想也沒有做旁觀者，推出了安卓智能機(jī)樂 Phone。
當(dāng)時(shí)，華為還在為運(yùn)營商提供定制手機(jī)，小米剛剛成立，OPPO、vivo 剛開始向智能手機(jī)轉(zhuǎn)型。從時(shí)間窗口看，聯(lián)想理論上有機(jī)會成為中國智能手機(jī)的頭部廠商。但它在決策上出現(xiàn)了一系列問題。
首先是市場定位的尷尬。樂 Phone（定價(jià) 2899 元人民幣）直接瞄準(zhǔn)高端市場，意圖與 iPhone 正面競爭，但品牌和生態(tài)優(yōu)勢不如蘋果。聯(lián)想自己開發(fā)的 UI，體驗(yàn)與原生 Android 和 iOS 都有差距。和同期的安卓智能機(jī)相比，它又缺乏價(jià)格優(yōu)勢。
其次是渠道建設(shè)的滯后。當(dāng)小米通過線上直銷模式快速崛起，OPPO、vivo 通過線下專營店 " 下沉 " 時(shí)，聯(lián)想依然依賴傳統(tǒng)的代理商渠道。
最后是戰(zhàn)略的搖擺。在樂 Phone 受挫后，聯(lián)想斥巨資收購摩托羅拉移動，但整合、重新激活品牌耗時(shí)四年（2015-2018 年）之久，錯(cuò)過了中國智能手機(jī)市場的黃金發(fā)展期。
到 2018 年，中國手機(jī)市場的格局已基本確定：華為、小米、OPPO、vivo 占據(jù)了 80% 以上的市場份額，聯(lián)想則被徹底邊緣化。
今天的聯(lián)想，依然穩(wěn)健，但它本可以更偉大。" 過去的成功經(jīng)驗(yàn)，讓聯(lián)想對市場和渠道的依賴越來越深，對技術(shù)研發(fā)和用戶運(yùn)營的投入則越來越謹(jǐn)慎。" 一位關(guān)注聯(lián)想的投資人評價(jià)。
AI 時(shí)代，聯(lián)想還能繼續(xù)悶聲搞錢嗎？
現(xiàn)在，聯(lián)想又一次站在轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)——當(dāng)英偉達(dá)市值一度飆升至 4 萬億美元，OpenAI、Anthropic 等 AI 公司成為全球矚目的焦點(diǎn)時(shí)，這家 PC 時(shí)代的巨頭，能在 AI 時(shí)代找到自己的位置嗎？
在 PC 時(shí)代，產(chǎn)業(yè)鏈相對清晰：英特爾提供芯片，微軟提供操作系統(tǒng)，聯(lián)想、惠普、戴爾等廠商負(fù)責(zé)產(chǎn)品設(shè)計(jì)和銷售。這就是著名的 "Wintel" 聯(lián)盟，聯(lián)想在這個(gè)生態(tài)中有明確的位置和價(jià)值。
但 AI 時(shí)代的價(jià)值鏈更加復(fù)雜。芯片設(shè)計(jì)（英偉達(dá)、AMD）掌握上游核心技術(shù)，占據(jù)價(jià)值鏈頂端，大模型開發(fā)（OpenAI、Anthropic）提供核心技術(shù)創(chuàng)新，云服務(wù)（亞馬遜、微軟、谷歌）控制中游，硬件制造商則面臨分化：一部分向 AI 基礎(chǔ)設(shè)施供應(yīng)商轉(zhuǎn)型，另一部分被擠壓到下游整合環(huán)節(jié)。
在上述關(guān)注聯(lián)想的投資人看來，聯(lián)想的不同業(yè)務(wù)出現(xiàn)了分化。
在 AI 基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域，它憑借制造優(yōu)勢占據(jù)了相對有利的位置，成為僅次于戴爾和惠普的全球第三大服務(wù)器供應(yīng)商。
對應(yīng)到 Q2 財(cái)報(bào)，ISG 業(yè)務(wù)收入同比增長 36% 至 42.9 億美元，收入占比提升到 22.8%。這說明聯(lián)想抓住了 AI 基礎(chǔ)設(shè)施急劇增長的需求。
但挑戰(zhàn)在于，AI 需求爆發(fā)的同時(shí)，GPU 價(jià)格大幅上漲，直接推高了服務(wù)器制造成本。
聯(lián)想的 ISG 業(yè)務(wù) Q2 經(jīng)營虧損 8550 萬美元，經(jīng)營利潤率為 -2%，與高利潤的 SSG 業(yè)務(wù)（經(jīng)營利潤率為 22.2%）形成鮮明對比。這側(cè)面反映出一個(gè)現(xiàn)實(shí)：真正的高價(jià)值環(huán)節(jié)仍掌握在上游廠商手中。
在廣闊的消費(fèi)市場，聯(lián)想則面臨更大的挑戰(zhàn)。
過去，PC 產(chǎn)業(yè)的增長邏輯是基于，軟件越來越復(fù)雜，需要更強(qiáng)的硬件來支撐，所以用戶需要定期升級設(shè)備。但隨著云端的大語言模型、圖像生成、視頻制作已經(jīng)能滿足大部分 AI 需求時(shí)，普通用戶對本地硬件的升級需求在減弱。
聯(lián)想的應(yīng)對策略是押注 AI PC 和 " 混合式 AI" 架構(gòu)，讓電腦能在本地處理一些 AI 任務(wù)，同時(shí)保持與云端 AI 服務(wù)的連接，實(shí)現(xiàn) " 端 - 邊 - 云 " 的協(xié)同計(jì)算。聯(lián)想認(rèn)為，這種架構(gòu)能夠平衡性能、成本和隱私保護(hù)。
" 本地 AI 在隱私保護(hù)、實(shí)時(shí)響應(yīng)、離線使用等方面的確有價(jià)值。但關(guān)鍵是，用戶愿意為此支付 30%-50% 的溢價(jià)嗎？" 關(guān)注 AI 領(lǐng)域的投資人張峰分析。
聯(lián)想 AI PC 的價(jià)格通常比同配置的傳統(tǒng) PC 高出 2000-5000 元。浙商證券研報(bào)顯示，聯(lián)想的 29 款 AIPC 中，12 款在 10000 元以上，8 款在 8000-9000 元。
除了市場需求之外，張峰認(rèn)為，聯(lián)想最大挑戰(zhàn)不是技術(shù)，而是生態(tài)控制力的缺失。這決定了它在 AI 價(jià)值鏈中的位置和長期競爭力。
與蘋果有自研的 M 系列芯片和 macOS 操作系統(tǒng)、微軟有 Azure 云服務(wù)和 Office 生態(tài)、華為也在通過鴻蒙操作系統(tǒng)和自研芯片構(gòu)建生態(tài)優(yōu)勢相比，聯(lián)想雖然有天禧個(gè)人智能體和端側(cè)模型，但在 AIPC 的核心組件上，依賴英特爾、AMD 的 NPU 芯片，以及微軟的 Windows 系統(tǒng)和 Copilot 功能。也就是說，它擁有一定模型優(yōu)化能力，但主要依賴第三方的 AI 模型和應(yīng)用，在 AI 生態(tài)中是強(qiáng)大的整合者，而非主導(dǎo)者。
這并不意味著聯(lián)想沒有機(jī)會。AI 計(jì)算能力的分布正在重新平衡，端云協(xié)同的架構(gòu)模式尚未完全定型。聯(lián)想在 AI 基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域已經(jīng)證明了自己的價(jià)值，它擁有的制造能力、供應(yīng)鏈體系和全球渠道，仍是重要基礎(chǔ)。
AI 的變革速度快，留給聯(lián)想的轉(zhuǎn)型時(shí)間可能不會太多。從另一個(gè)角度看，這也是聯(lián)想再一次證明自己轉(zhuǎn)型能力的絕佳機(jī)會。
*（應(yīng)受訪者要求，文中林曉、張峰為化名。）
