平安證券股份有限公司皮秀 , 張之堯近期對(duì)陽(yáng)光電源進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《市場(chǎng)地位領(lǐng)先，業(yè)績(jī)穩(wěn)健成長(zhǎng)》，給予陽(yáng)光電源增持評(píng)級(jí)。

陽(yáng)光電源 ( 300274 )

事項(xiàng)：

公司發(fā)布 2024 年年度報(bào)告及 2025 年一季報(bào)。2024 年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 778.57 億元，同比增加 7.76%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn) 110.36 億元，同比增加 16.92%。公司擬向全體股東每 10 股派發(fā)現(xiàn)金紅利 10.80 元（含稅），不實(shí)施資本公積金轉(zhuǎn)增股本，不送紅股。2025 年第一季度，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 190.36 億元，同比增長(zhǎng) 50.92%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn) 38.26 億元，同比增長(zhǎng) 82.52%。

平安觀點(diǎn)：

公司營(yíng)收穩(wěn)健增長(zhǎng)，盈利能力優(yōu)良。2024 年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 778.57 億元，同比增加 7.76%，從產(chǎn)品結(jié)構(gòu)來(lái)看，逆變器營(yíng)收同比穩(wěn)中有升，儲(chǔ)能營(yíng)收快速增長(zhǎng)，新能源投資開發(fā)業(yè)務(wù)收入有所下降。毛利率 29.94%，同比增加 2.76pct，主要系公司品牌溢價(jià)、產(chǎn)品創(chuàng)新、規(guī)模效應(yīng)等影響所致；凈利率 14.47%，同比增加 1.17pct，凈利率呈現(xiàn)增長(zhǎng)，但增幅小于毛利率增幅，主要由于公司銷售費(fèi)用和研發(fā)費(fèi)用同比增加。2024 年，公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~ 120.68 億元，同比增長(zhǎng) 72.85%，主要系回款效率提升所致。2025 年第一季度，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 190.36 億元，同比增長(zhǎng) 50.92%；毛利率 35.13%，凈利率 19.93%，均較 2024 年全年水平進(jìn)一步提升，展現(xiàn)公司優(yōu)良的盈利能力。

光伏逆變器：營(yíng)收表現(xiàn)穩(wěn)定，行業(yè)地位領(lǐng)先。2024 年，公司 " 光伏逆變器等電力電子轉(zhuǎn)換設(shè)備 " 板塊營(yíng)收 291.27 億元，同比增長(zhǎng) 5.3%，占營(yíng)收的比重為 37.4%。根據(jù)公司公告，2024 年公司光伏逆變器發(fā)貨 147GW，同比增長(zhǎng) 13%，持續(xù)保持行業(yè)領(lǐng)先地位；風(fēng)電變流器全球發(fā)貨超 44GW，同比增長(zhǎng) 37.5%。板塊毛利率 30.90%，同比減少 1.94pct。公司逆變器業(yè)務(wù)盈利能力基本穩(wěn)定，主要得益于在全球領(lǐng)先的市場(chǎng)地位、優(yōu)秀的品牌溢價(jià)能力，品類全場(chǎng)景覆蓋、質(zhì)量穩(wěn)定可靠、性價(jià)比領(lǐng)先的產(chǎn)品，以及完善的售后服務(wù)網(wǎng)絡(luò)體系。在市場(chǎng)端，公司加碼布局歐洲、美洲、亞太、中東非、中國(guó)市場(chǎng)，保持全球領(lǐng)先的市場(chǎng)地位。根據(jù)公司投資者關(guān)

iFinD，平安證券研究所

系活動(dòng)記錄表，公司第一季度逆變器同比保持良性增長(zhǎng)。公司預(yù)計(jì)全球光伏市場(chǎng) 2024-2030 年復(fù)合增長(zhǎng)率在 10% 以上，短期增速或有放緩，但在全球雙碳目標(biāo)下長(zhǎng)期有望持續(xù)增長(zhǎng)，公司對(duì)業(yè)績(jī)長(zhǎng)遠(yuǎn)表現(xiàn)保持信心。

儲(chǔ)能業(yè)務(wù)：營(yíng)收和盈利表現(xiàn)優(yōu)良，全球市場(chǎng)拓展順利。2024 年，公司儲(chǔ)能系統(tǒng)營(yíng)收 249.59 億元，同比增長(zhǎng) 40.2%，占營(yíng)收的比重為 32.1%。儲(chǔ)能系統(tǒng)板塊毛利率 36.69%，同比增加 4.07 個(gè) pct。2024 年，公司儲(chǔ)能產(chǎn)品發(fā)貨 28GWh，同比增長(zhǎng) 167%。公司儲(chǔ)能產(chǎn)品全球認(rèn)可度高，廣泛銷往歐洲、美洲、中東、亞太等電力市場(chǎng)。根據(jù)公司投資者關(guān)系記錄表，2025 年第一季度公司儲(chǔ)能業(yè)務(wù)營(yíng)收繼續(xù)快速增長(zhǎng)，公司年初制定的 2025 年儲(chǔ)能全球出貨目標(biāo)為 40-50GWh，如果考慮美國(guó)貿(mào)易政策影響，極限情況下和年初目標(biāo)相比會(huì)影響全年發(fā)貨 4-5GWh，整體發(fā)貨影響有限。公司業(yè)務(wù)遍及全球市場(chǎng)，在手訂單飽滿，公司已與 Algihaz 簽約了 7.8GWh 中東標(biāo)桿儲(chǔ)能項(xiàng)目，與英國(guó) Fidra Energy 簽署 4.4GWh 歐洲最大儲(chǔ)能合作協(xié)議，與 Atlas 簽約了 880MWh 拉美最大獨(dú)立儲(chǔ)能電站，與 CREC 簽約菲律賓 1.5GWh 電池儲(chǔ)能協(xié)議，后續(xù)有望逐步釋放業(yè)績(jī)。

投資建議：公司光儲(chǔ)逆變器全球市場(chǎng)地位領(lǐng)先，盈利的持續(xù)性優(yōu)良。公司作為全球光儲(chǔ)逆變器領(lǐng)先企業(yè)，在手訂單飽滿，全球市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力強(qiáng)。考慮國(guó)內(nèi)新能源政策及海外貿(mào)易政策等因素帶來(lái)的不確定性，我們下調(diào)公司 2025/2026 年凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)至 129.32/144.23 億元（前值為 145.59/161.95 億元），新增 2027 年盈利預(yù)測(cè)為 162.06 億元，對(duì)應(yīng) 4 月 25 日收盤價(jià) PE 分別為 9.4/8.5/7.5 倍。我們認(rèn)為，隨著新興市場(chǎng)光儲(chǔ)需求繼續(xù)放量，公司對(duì)個(gè)別市場(chǎng)的依賴程度有望進(jìn)一步減小，未來(lái)盈利持續(xù)性優(yōu)良，維持 " 推薦 " 評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：（1）儲(chǔ)能市場(chǎng)需求增長(zhǎng)不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。中國(guó)、美國(guó)、歐洲是全球大儲(chǔ)主要市場(chǎng)。如果并網(wǎng)排隊(duì)和產(chǎn)業(yè)鏈限制等因素導(dǎo)致裝機(jī)不及預(yù)期，或補(bǔ)貼政策發(fā)生變化，可能導(dǎo)致儲(chǔ)能市場(chǎng)增長(zhǎng)不及預(yù)期，影響公司儲(chǔ)能系統(tǒng)相關(guān)業(yè)績(jī)。（2）海外貿(mào)易政策相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)。近期，個(gè)別市場(chǎng)對(duì)我國(guó)新能源相關(guān)貿(mào)易政策存在收緊情形，后續(xù)仍存在一定不確定性，可能影響部分區(qū)域市場(chǎng)需求，進(jìn)而影響全球光儲(chǔ)市場(chǎng)總需求和競(jìng)爭(zhēng)格局。（3）全球市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇的風(fēng)險(xiǎn)。若后續(xù)光伏逆變器、儲(chǔ)能賽道市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇，出現(xiàn)價(jià)格戰(zhàn)等情形，公司市場(chǎng)開拓和盈利等可能受到一定影響。

最新盈利預(yù)測(cè)明細(xì)如下：

該股最近 90 天內(nèi)共有 12 家機(jī)構(gòu)給出評(píng)級(jí)，買入評(píng)級(jí) 11 家，增持評(píng)級(jí) 1 家；過(guò)去 90 天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為 82.65。

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