東吳證券股份有限公司袁理 , 陳孜文近期對路德環(huán)境進行研究并發(fā)布了研究報告《2024 年報 &2025 一季報點評：生物發(fā)酵飼料銷量穩(wěn)步增長，現(xiàn)金流大幅改善》，給予路德環(huán)境買入評級。

路德環(huán)境 ( 688156 )

投資要點

事件：2024 年公司營收 2.78 億元（同比 -20.92%，下同），歸母凈利潤 -0.57 億元（-309.69%）；2025Q1 公司營收 0.63 億元（-7.18%），歸母凈利潤 0.01 億元（-77.89%）。

2024 年生物發(fā)酵飼料收入占比提至 78%，主動縮減環(huán)保工程類業(yè)務(wù)。2024 年公司銷售毛利率 21.93%（-14.32pct），期間費用率 37.52%（+17.87pct），其中銷售費用率 7.22%（+4.49pct），主要系公司大力拓展銷售渠道，引進營銷人才；財務(wù)費用率 3.50%（+2.43pct），主要系原料儲備增加流動資金借款，以及項目陸續(xù)投產(chǎn)貸款利息費用化導(dǎo)致財務(wù)費用增長。隨著產(chǎn)能爬坡和收入規(guī)模提升，預(yù)計費用率具備較大下行空間。分業(yè)務(wù)來看，1）酒糟飼料：營收 2.17 億元（+10.19%），收入占比 78.11%（+22.06pct），毛利率 22.04%（-7.76pct），主要受國內(nèi)大宗飼料原料價格持續(xù)下跌等因素影響，公司產(chǎn)品價格有所下調(diào)，同時 2023 年儲備酒糟原料采購單價偏高，產(chǎn)品成本受到上期存量原料的影響，并未隨產(chǎn)品銷售單價同步下降。2）河湖淤泥：營收 0.10 億元（-88.41%），毛利率 -8.55%（-49.67pct），公司積極清收歷史應(yīng)收賬款，主動放棄承接回款預(yù)期較長的環(huán)保工程類新項目，新增訂單量減少。3）工程泥漿：營收 0.31 億元（-43.66%），毛利率 -0.98%（-44.21pct），主要系受建筑工程開工減少影響，公司工程泥漿處理服務(wù)業(yè)務(wù)收納、處置的泥漿量大幅減少。4）環(huán)保技術(shù)裝備及其他：營收 0.02 億元，毛利率 -15.31%。

酒糟飼料銷量穩(wěn)步增長，2025Q1 銷售單價環(huán)比抬升。在養(yǎng)殖業(yè)經(jīng)營承壓、以豆粕為主大宗飼料原料價格下行背景下，公司呈現(xiàn)較強的發(fā)展韌性。2024 年公司白酒糟生物發(fā)酵飼料產(chǎn)量 11.56 萬噸（+14.02%），銷量 11.26 萬噸（+20.75%），銷售均價 1926 元 / 噸（-8.74%），直銷比例 30.33%（+3.06pct）。2024 年底金沙路德產(chǎn)能逐步爬坡，24Q4 遵義路德、亳州路德、永樂路德項目建成投運，截至 2024 年底，公司生物發(fā)酵飼料業(yè)務(wù)已公告規(guī)劃產(chǎn)能 70 萬噸 / 年（對應(yīng)白酒糟年處理量達 184 萬噸），其中已投運產(chǎn)能 47 萬噸 / 年，在建產(chǎn)能 14 萬噸。2025Q1 公司白酒糟生物發(fā)酵飼料業(yè)務(wù)營收 4,661.47 萬元（-7.38%），銷量 2.75 萬噸（+12.16%），單價 1695 元 / 噸，同比 -17.48%，環(huán)比 +10.69%。

2024 年經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額大增，加強存款欠款清收。2024 年公司經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額 0.53 億元（+379.41%），主要系酒糟飼料業(yè)務(wù)收入占比提升，賬期相較于無機固廢業(yè)務(wù)大幅縮短。受宏觀經(jīng)濟環(huán)境影響，無機固廢業(yè)務(wù)付款延遲，2024 年公司計提信用減值損失 0.28 億元，同增 715 萬元，侵蝕利潤。公司積極采取措施對歷史欠款進行清收，2024 年 2 年以上賬齡清欠金額 4953 萬元，減少計提信用減值損失 2822 萬元。

盈利預(yù)測與投資評級：考慮下游景氣度、客戶拓展及產(chǎn)能爬坡等因素，我們將 2025-2026 年歸母凈利潤從 1.37/2.23 億元下調(diào)至 0.17/0.35 億元，預(yù)計 2027 年歸母凈利潤為 0.74 億元。酒糟飼料可部分替代豆粕、玉米，對保障糧食安全具有重要戰(zhàn)略意義，公司作為行業(yè)龍頭，產(chǎn)能逐步擴大，提升遠期盈利空間，維持 " 買入 " 評級。

風(fēng)險提示：產(chǎn)品銷量不及預(yù)期，原材料價格波動，項目擴產(chǎn)低于預(yù)期。

最新盈利預(yù)測明細如下：

該股最近 90 天內(nèi)共有 1 家機構(gòu)給出評級，買入評級 1 家；過去 90 天內(nèi)機構(gòu)目標(biāo)均價為 19.64。

以上內(nèi)容為證券之星據(jù)公開信息整理，由智能算法生成（網(wǎng)信算備 310104345710301240019 號），不構(gòu)成投資建議。