本文來源：時(shí)代商學(xué)院 作者：陳佳鑫

作者 | 陳佳鑫

編輯 | 韓迅

4 月 1 日，氫能第一股億華通（688339.SH、02402.HK）發(fā)布的港股 2024 年業(yè)績公告顯示，2024 年該公司營收大幅下降 54.21%，2014 — 2023 年連續(xù) 10 年增長的記錄未能延續(xù)。凈利潤方面則繼續(xù)虧損，已連虧 5 年。

對于業(yè)績下滑，億華通表示主要是因?yàn)樵诋?dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境承壓的背景下，產(chǎn)業(yè)鏈上下游企業(yè)資金周轉(zhuǎn)壓力增大，影響了產(chǎn)業(yè)鏈訂單項(xiàng)目的推進(jìn)，且燃料電池行業(yè)尚處于商業(yè)化的初期階段，市場的產(chǎn)銷規(guī)?？傮w偏小，行業(yè)競爭加劇疊加配套基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)滯后導(dǎo)致氫能源電池市場需求大幅度下滑。

對于 2025 年的市場前景，億華通向時(shí)代商業(yè)研究院表示目前仍并不明朗。

【摘要】

1.10 年?duì)I收增長終結(jié)，17 億元應(yīng)收賬款存壞賬風(fēng)險(xiǎn)。2024 年氫燃料電池汽車產(chǎn)銷量下滑，終止自 2021 年以來的增長態(tài)勢，而億華通連續(xù) 10 年的營收增長勢頭也同樣終止。氫燃料電池汽車產(chǎn)業(yè)高度依賴補(bǔ)貼，隨著后續(xù)補(bǔ)貼政策不明朗，以及補(bǔ)貼到賬周期延長，當(dāng)前產(chǎn)業(yè)鏈承壓，億華通 17 億元應(yīng)收賬款的壞賬風(fēng)險(xiǎn)也需要警惕。

2. 競爭中落下風(fēng)？營收降幅大于兩家同行。2024 年億華通的氫燃料電池汽車產(chǎn)銷量同比降幅分別為 10.4% 和 12.6%，遠(yuǎn)小于同期其營收降幅（54.21%）。2024 年，兩家同行上市公司的營收分別下滑 36.9%、27.5%，降幅均小于億華通。

3. "不確定性"中尋找"確定性"。面對燃料汽車電池系統(tǒng)業(yè)務(wù)前景的不明朗，億華通計(jì)劃通過并購旭陽氫能，向穩(wěn)定成熟的上游制氫、儲(chǔ)氫等環(huán)節(jié)延伸產(chǎn)業(yè)鏈，摸索穩(wěn)定盈利模式。此外，控股股東變更后也有望帶來新業(yè)務(wù)增量。

【正文】

一、10 年?duì)I收增長終結(jié)，17 億元應(yīng)收賬款存壞賬風(fēng)險(xiǎn)

2024 年全國兩會(huì)上，氫能首次被寫入政府工作報(bào)告，原以為 2024 年是氫能產(chǎn)業(yè)大展拳腳的一年，然而燃料電池汽車卻迎來 2021 年以來的首次銷量下滑。

中汽協(xié)數(shù)據(jù)顯示，2024 年全年氫燃料電池汽車產(chǎn)量為 5548 輛，銷量為 5405 輛，同比分別減少 10.4% 和 12.6%。

而億華通也終結(jié) 10 年來的營收增長勢頭。業(yè)績快報(bào)顯示，2024 年，億華通實(shí)現(xiàn)營收 3.67 億元，同比減少 54.21%。

當(dāng)前燃料電池汽車高度依賴補(bǔ)貼，而補(bǔ)貼機(jī)制要求企業(yè)先墊資，驗(yàn)收后發(fā)放補(bǔ)貼，但部分地區(qū)財(cái)政緊張可能導(dǎo)致補(bǔ)貼資金到賬周期延長甚至部分取消地補(bǔ)，給燃料電池汽車企業(yè)造成資金壓力。

億華通也向時(shí)代商業(yè)研究院表示，補(bǔ)貼資金到賬周期延長是導(dǎo)致產(chǎn)業(yè)鏈資金壓力大的主要因素。

同時(shí)資金壓力也在向上游傳導(dǎo)，這點(diǎn)從億華通龐大的應(yīng)收賬款上便有所體現(xiàn)。同花順 iFinD 顯示，2024 年第三季度末，億華通的應(yīng)收賬款高達(dá) 17.13 億元，占總資產(chǎn)的 34.4%；作為對比，2024 年，億華通的營收僅為 3.67 億元。隨著燃料電池汽車銷量下滑以及產(chǎn)業(yè)鏈資金壓力增大，這部分應(yīng)收賬款壞賬風(fēng)險(xiǎn)顯著增加。

后續(xù)補(bǔ)貼政策不明朗也給燃料電池汽車產(chǎn)業(yè)鏈的前景蒙上一層陰影。

根據(jù) 2015 年發(fā)布的政策，新能源汽車（包括燃料電池汽車）的中央財(cái)政購置補(bǔ)貼原計(jì)劃于 2020 年底完全退出。但由于產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)薄弱，財(cái)政部在 2020 年后繼續(xù)對燃料電池汽車保持補(bǔ)貼力度，但逐步退坡。例如，2022 年補(bǔ)貼政策明確延續(xù)至該年年底，并繼續(xù)向示范城市群傾斜。

2023 年起，國家層面的直接購置補(bǔ)貼正式終止，但地方政府仍可出臺(tái)區(qū)域性補(bǔ)貼或非財(cái)稅支持政策（如免限行、充電或加氫基建補(bǔ)貼等）。

財(cái)政部將補(bǔ)貼模式調(diào)整為 " 以獎(jiǎng)代補(bǔ) "，重點(diǎn)支持示范城市群的技術(shù)攻關(guān)和產(chǎn)業(yè)化應(yīng)用，該政策將持續(xù)至 2025 年。但 2025 年后補(bǔ)貼政策是否延續(xù)，力度是否減弱當(dāng)前仍不明確。

從政策規(guī)劃來看，我國《氫能產(chǎn)業(yè)發(fā)展中長期規(guī)劃（2021 — 2035 年）》提出 2025 年燃料電池汽車 " 保有量約 5 萬輛 " 的目標(biāo)，截至 2024 年底，我國燃料電池汽車?yán)塾?jì)銷量約為 2.4 萬輛，與 5 萬輛目標(biāo)相比仍有較大差距，今年或存在發(fā)力空間。

但 2 月 27 日發(fā)布的《2025 年能源工作指導(dǎo)意見》中，關(guān)于非化石能源的內(nèi)容仍聚焦于光伏及風(fēng)電等較為成熟的綠色產(chǎn)業(yè)，氫能僅作為能源新產(chǎn)業(yè)新業(yè)態(tài)的一塊，屬于試點(diǎn)性發(fā)展產(chǎn)業(yè)，并非主角。相關(guān)表述也僅為 " 穩(wěn)步發(fā)展 " 而非 " 大力發(fā)展 "。

補(bǔ)貼政策的銜接機(jī)制尚未明確，且示范期結(jié)束后（2025 年）的長期支持規(guī)劃尚未出臺(tái)，這種不確定性正制約著燃料電池汽車產(chǎn)業(yè)鏈的技術(shù)迭代與市場拓展進(jìn)程。

" 春江水暖鴨先知 "。時(shí)代商業(yè)研究院向億華通詢問 2025 年市場有無回暖跡象時(shí)，億華通表示希望市場回暖，但在 2024 年市場不及預(yù)期的背景下，今年市場前景仍不明朗。

二、競爭中落下風(fēng)？營收降幅大于兩家同行

除燃料電池汽車產(chǎn)銷量下滑，競爭加劇下的產(chǎn)品價(jià)格滑坡也是億華通業(yè)績大降的主要原因之一。2024 年，億華通的氫燃料電池汽車產(chǎn)銷量同比降幅分別為 10.4% 和 12.6%，遠(yuǎn)小于同期其營收降幅（54.21%）。

在業(yè)績快報(bào)中，億華通表示，燃料電池行業(yè)市場競爭激烈，產(chǎn)品的銷售價(jià)格降幅大于成本降幅，導(dǎo)致公司毛利率較上年同期出現(xiàn)下降。

值得注意的是，2024 年億華通同行的營收也出現(xiàn)下降，但降幅小于億華通。資料顯示，國鴻氫能（09663.HK）、重塑能源（02570.HK）兩家港股上市公司主要產(chǎn)品同樣為氫燃料電池系統(tǒng)，是與億華通業(yè)務(wù)相似度較高的上市公司。

據(jù)東北證券研報(bào)，2023 年燃料電池系統(tǒng)配套市場中，億華通以 22.1% 的市場份額居首，重塑能源、國鴻氫能分別以 10.9%、10.1% 的市場份額緊隨其后。

國鴻氫能、重塑能源在億華通上市后分別于 2023 年、2024 年上市，并開展產(chǎn)能擴(kuò)張，相關(guān)產(chǎn)能已陸續(xù)投放，這或是行業(yè)競爭加劇的重要原因。

2024 年，兩家同行上市公司的營收分別下滑 36.9%、27.5%，降幅小于億華通，億華通的龍頭地位遭遇嚴(yán)峻挑戰(zhàn)。

億華通則向時(shí)代商業(yè)研究院表示，目前燃料電池系統(tǒng)市場基數(shù)比較小，多幾套系統(tǒng)就可能帶來較大的業(yè)績差距，但實(shí)際差距并不大。

三、向上游摸索穩(wěn)定盈利模式

億華通正嘗試在充滿 " 不確定性 " 的氫燃料產(chǎn)業(yè)中尋找 " 確定性 "。

2 月末，億華通發(fā)布公告稱，其計(jì)劃收購定州旭陽氫能有限公司（下稱 " 旭陽氫能 "）的 100% 股權(quán)及資產(chǎn)，同時(shí)募集配套資金。資料顯示，旭陽氫能是京津冀較大的高純氫供應(yīng)商，擁有 3 座綜合能源站、在建液氫項(xiàng)目（5 噸 / 天）及合成氨生產(chǎn)線。

并購?fù)瓿珊?，億華通將實(shí)現(xiàn)向產(chǎn)業(yè)鏈上游延伸，形成 " 制—儲(chǔ)—運(yùn)—加—研—用 " 一體的產(chǎn)業(yè)鏈布局。

相較于億華通所處的燃料電池系統(tǒng)環(huán)節(jié)，上游制氫環(huán)節(jié)的商業(yè)化顯然更成熟。除了給燃料電池汽車加氫，氫氣還廣泛應(yīng)用于化工與煉油、綠色冶金、食品加工等領(lǐng)域，需求穩(wěn)定，產(chǎn)業(yè)成熟度較高。

成熟的產(chǎn)業(yè)意味著較為穩(wěn)定的業(yè)績。并購預(yù)案顯示，2023 — 2024 年，旭陽氫能的營收分別為 4.05 億元、3.2 億元；凈利潤分別為 0.59 億元、0.23 億元。2024 年旭陽氫能的業(yè)績有所下滑但仍保持盈利，億華通并表旭陽氫能能在一定程度上平穩(wěn)業(yè)績波動(dòng)。億華通也向時(shí)代商業(yè)研究院表示此次并購存在增強(qiáng)盈利能力的目的。

值得注意的是，此次交易將導(dǎo)致億華通 " 控股股東 " 變更為旭陽集團(tuán)有限公司（下稱 " 旭陽集團(tuán) "），實(shí)控人也將變更。

旭陽集團(tuán)的母公司中國旭陽集團(tuán)（01907.HK）于 1995 年創(chuàng)立，2019 年 3 月在港交所主板上市，現(xiàn)已形成化工和焦炭兩大支柱產(chǎn)業(yè)，同時(shí)積極拓展氫能產(chǎn)業(yè)及運(yùn)營管理服務(wù)業(yè)務(wù)。中國旭陽集團(tuán)把氫能業(yè)務(wù)作為重點(diǎn)發(fā)展戰(zhàn)略，在液氫、綠氫、綠氨等領(lǐng)域也進(jìn)行了廣泛的產(chǎn)業(yè)布局和深入的技術(shù)研發(fā)，正逐步構(gòu)建和完善氫氣 " 制—儲(chǔ)—運(yùn)—加—研—用 " 全產(chǎn)業(yè)鏈布局。

時(shí)代商業(yè)研究院認(rèn)為，億華通并入中國旭陽集團(tuán) " 氫能資產(chǎn) " 并完成實(shí)控人變更后，億華通后續(xù)或成為中國旭陽集團(tuán)的 " 氫能產(chǎn)業(yè)資本整合平臺(tái) "。

億華通認(rèn)為，中國旭陽集團(tuán)有望為其原有業(yè)務(wù)帶來新增量。并購預(yù)案顯示，中國旭陽集團(tuán)作為大型獨(dú)立焦化企業(yè)，擁有廣泛的相關(guān)產(chǎn)品運(yùn)輸需求，年汽車運(yùn)輸需求量大，相關(guān)運(yùn)輸場景與氫能源車輛運(yùn)輸場景相吻合。根據(jù)降碳減排的政策導(dǎo)向需要，相關(guān)運(yùn)輸線路可逐步替換為氫能源車輛運(yùn)輸，將帶動(dòng)億華通燃料電池銷售增長和附帶氫氣消納。

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